Токенизированные акции на распутье: насколько мы далеки от реального внедрения?

Токенизированные акции находятся на стыке традиционных финансов и блокчейна. Они обещают круглосуточные рынки, программируемые корпоративные действия и практически мгновенные расчеты, но при этом сталкиваются с реалиями законодательства о ценных бумагах, рыночной инфраструктуры и интероперабельности. После года стремительного прогресса в области токенизированных фондов и ончейн-рыночной инфраструктуры, 2025 год кажется настоящей переломной точкой. Вопрос теперь не в том, будут ли токенизированные акции иметь значение, а в том, когда и как.

Что такое токенизированные акции?

«Токенизированные акции» — это цифровые представления долей в акционерном капитале, выпущенные и управляемые на распределенном реестре. Они могут быть:

• Цифровыми ценными бумагами с полным обеспечением (нативное ончейн-выпуск, наделяющий реальными правами акционеров)
• Квитанциями депозитарного типа (токен, ссылающийся на акцию вне сети, хранящуюся у кастодиана)
• Синтетическими экспозициями (производный финансовый инструмент, отслеживающий цену акции без наделения правом собственности)

Только первые два типа представляют собой реальные ценные бумаги; синтетические — это лишь ценовая экспозиция. Привлекательность очевидна: программируемость и атомарные расчеты, лучшая целостность реестра акционеров и автоматизированное соблюдение нормативных требований. БМР утверждал, что токенизация может перестроить «ядро денежно-кредитной и финансовой системы», сделав активы и расчетные рельсы более интероперабельными.

Почему 2024–2025 годы изменили расчеты

Ряд разработок за последние 18 месяцев укрепил инфраструктуру, необходимую для токенизированных ценных бумаг:

• Ускоренные традиционные расчеты: США перешли на расчеты T+1, сократив риск для бэк-офиса и подтолкнув существующих игроков к архитектурам реального времени.
• Институциональные токенизированные фонды: BlackRock запустила BUIDL, токенизированный фонд ликвидности в долларах США на Ethereum, сигнализируя о значительном спросе со стороны покупателей на токенизацию в публичных сетях. Подробности о структуре и официальный релиз BlackRock через Securitize см. в конце абзаца: BlackRock и Securitize запускают BUIDL.
• Рыночные данные в сети: DTCC представила Smart NAV, публикуя NAV фондов в блокчейне для обеспечения соответствующего ончейн-распределения и обслуживания активов.
• Банковские токенизированные обеспечения: подразделение Onyx банка JPMorgan имеет рабочую инфраструктуру для токенизированных обеспечений и депозитов, устанавливая шаблон для цифровых активов, интегрированных с банками. См. JPMorgan Onyx.
• Пилотные проекты под руководством регуляторов: сингапурский Project Guardian расширяет институциональные пилотные проекты для токенизированных активов и ончейн-финансов, включая интероперабельность и токенизированные депозиты; см. MAS Project Guardian.

Эти вехи сами по себе не токенизируют акции, но они закладывают важнейшую основу: ончейн-денежные средства, данные, соответствие нормативным требованиям и участие институциональных инвесторов.

Регуляторное узкое место

Законы о ценных бумагах обеспечивают защиту инвесторов и целостность рынка. Токенизированные акции должны соответствовать этим режимам или работать в рамках «песочниц».

• США: Строгие определения ценных бумаг и правила их передачи означают, что ни одна крупная площадка в настоящее время не предлагает токенизированные акции США розничным инвесторам. Эксперименты с «токенизированными акциями» на криптобиржах были прекращены из-за регуляторных трений; например, Binance прекратила поддержку токенов акций.
• Европейский Союз: Регламент о пилотном режиме DLT позволяет рыночным инфраструктурам тестировать торговлю и расчеты по токенизированным ценным бумагам под надзором регуляторов.
• Великобритания: Цифровая песочница для ценных бумаг позволяет компаниям работать и внедрять инновации с токенизированными ценными бумагами в рамках структуры FCA/BoE.
• Швейцария: SIX Digital Exchange (SDX) работает как регулируемая рыночная инфраструктура DLT и поддерживает ончейн-выпуски, такие как цифровые облигации, демонстрируя путь для полностью регулируемых площадок; см. SIX Digital Exchange.
• Гонконг: SFC определила четкий подход к деятельности, связанной с токенизированными ценными бумагами, предоставляя возможность для соответствующего выпуска и распределения; см. циркуляр SFC.

Регуляторы по всему миру становятся все более открытыми к токенизированным формам, особенно к фондам и облигациям, однако токенизированные акции сталкиваются с дополнительной проверкой в отношении прав акционеров, ограничений на передачу и прозрачности бенефициарной собственности.

Упрямая рыночная инфраструктура

Помимо правовых аспектов, основная рыночная инфраструктура для акций сложна:

• Реестры акционеров и регистраторы: Реестры акционеров, трансфер-агенты и центральные депозитарии ценных бумаг (CSD) должны признавать ончейн-запись как «золотой стандарт».
• Корпоративные действия и голосование: Дивиденды, дробление акций и доверительное голосование требуют детерминированных, проверяемых ончейн-рабочих процессов.
• Денежная часть: Поставка против платежа (DvP) требует ончейн-расчетных активов — стейблкоинов, токенизированных депозитов или CBDC — принятых институциональными инвесторами.
• Интероперабельность: Активы и денежные средства должны перемещаться между экосистемами без нарушения гарантий соответствия нормативным требованиям. Отраслевые группы подчеркивают важность кросс-чейн-оркестрации; см. SWIFT о интероперабельности токенизации.
• Справочные данные: Точные, своевременные данные, такие как NAV и события корпоративных действий, должны быть читаемыми машинами в сети; см. Smart NAV от DTCC.

Эти ограничения решаемы, но требуют согласованности между эмитентами, агентами и рыночными инфраструктурами, а также кода, который может воплощать существующие своды правил.

Публичные против разрешенных цепочек и важные стандарты

Постоянно обсуждается вопрос о том, где должны находиться токенизированные акции:

• Разрешенные реестры могут легче обеспечивать списки разрешенных пользователей (whitelist) и управление, но могут ограничивать распространение и композитность.
• Публичные блокчейны предлагают глобальный охват и программируемость, но требуют строгих мер контроля соответствия на уровне токенов.

Стандарты токенов безопасности помогают преодолеть этот разрыв:

• ERC‑1400 описывает разделенные токены безопасности с ограничениями на передачу и хуками для проверок соответствия.
• ERC‑3643 (ранее T-REX) стандартизирует разрешенные передачи с использованием ончейн-идентификаторов и аттестаций.

Для публичных цепочек токенизированные фонды продемонстрировали реальные реализации. OnChain U.S. Government Money Fund от Franklin Templeton работает в публичных сетях и демонстрирует регулируемое обслуживание активов, интегрированное с блокчейном; см. страницу фонда Franklin Templeton.

Что работает уже сегодня?

• Токенизированные фонды стремительно набирают обороты. Ончейн-продукты казначейства и денежного рынка превысили отметку в миллиард долларов, с прозрачным выпуском и погашением через лицензированных партнеров; см. эволюционирующие наборы данных на RWA.xyz.
• Существуют регулируемые площадки. «Песочницы» ЕС/Великобритании и SDX делают возможным первичный выпуск и вторичную торговлю под надзором.
• Появляются институциональные рельсы. Токенизированные обеспечения, ончейн-потоки данных для NAV и расчетные активы, интегрированные с банками, переходят от пилотных проектов к реальному производству. См. JPMorgan Onyx и DTCC Smart NAV.

Тем временем попытки предложить розничным инвесторам токенизированные «акции» без полного соблюдения нормативных требований к ценным бумагам отступили. Это особенность, а не недостаток: рынок мигрирует от синтетических экспозиций к регулируемым инструментам, защищающим инвесторов.

Насколько мы далеки от массового внедрения токенизированных акций?

Короткий ответ: ближе, чем когда-либо, но все еще до прорыва.

• «Низко висящие фрукты» — это не отдельные акции, а фонды, облигации и доли в частных компаниях, где реестры акционеров проще, а распространение контролируется.
• Выпуск в публичной сети может работать, когда токены включают логику соответствия нормативным требованиям и идентификации, а денежная часть приемлема для институциональных инвесторов.
• Вторичная ликвидность токенизированных акций зависит от регулируемых площадок и подключения брокеров, а не только от смарт-контрактов.
• Метрики, на которые стоит обратить внимание: рост AUM токенизированных фондов, количество одобрений в «песочницах», переходящих в постоянные разрешения, и интеграции брокерских домов, обеспечивающие DvP в сети.

Токенизированные казначейские инструменты и фонды преодолели ключевые пороги принятия в 2024 году. Акции должны последовать, но, вероятно, сначала через регулируемые платформы в ЕС/Великобритании/Швейцарии и отдельных азиатских юрисдикциях, а затем в США, как только модели трансфер-агентов, кастодиального хранения и альтернативных торговых систем (ATS) будут полностью согласованы для ончейн-рабочих процессов.

Что может открыть следующие 12–24 месяца

• Нормативно-правовые первопроходцы: Расширение DLT-пилота ЕС и Цифровой песочницы для ценных бумаг Великобритании в постоянные режимы, а также переход Гонконгской SFC от пилотных проектов к постоянным разрешениям.
• Ончейн-расчетные активы: Более широкое институциональное использование токенизированных депозитов и соответствующих требованиям стейблкоинов для DvP, опираясь на инициативы, такие как JPMorgan Onyx и MAS Project Guardian.
• Автоматизация корпоративных действий: Расширение шаблонов для дивидендов, дробления акций и доверительного голосования на основе смарт-контрактов, основанное на примитивах данных DTCC.
• Интероперабельность, соблюдающая нормативные требования: Кросс-чейн-шаблоны обмена сообщениями, которые сохраняют списки разрешенных пользователей, идентификаторы и правила передачи сквозным образом; см. видение SWIFT по токенизации.
• Соответствие нормативным требованиям с учетом кошельков: Внедрение стандартов токенов безопасности, таких как ERC‑1400 и ERC‑3643, в контрактах эмитентов и технологиях кастодиального хранения.

Практические рекомендации для различных заинтересованных сторон

• Эмитенты и корпорации

  • Начните с частных размещений, фондов-посредников или акций для сотрудников, где вы контролируете распространение.
  • Выберите цепочку и стандарт с четкой моделью соответствия нормативным требованиям (ERC‑1400/3643) и спланируйте оракулы данных (NAV, корпоративные действия).
  • Соотнесите устаревших агентов (трансфер, регистратор, CSD) с ролями в сети — не предполагайте, что цепочка заменит их с первого дня.

• Брокеры-дилеры и рыночные площадки

  • Создавайте рабочие процессы DvP с использованием институционально принимаемых ончейн-денежных средств.
  • Интегрируйте проверку KYC/AML и разрешения на передачу для каждого инвестора на уровне контракта токена.
  • Будьте готовы к ончейн-корпоративным действиям и голосованию через кошельки.

• Разработчики и команды инфраструктуры

  • Относитесь к соответствию нормативным требованиям как к коду. Внедряйте аттестации личности и хуки передачи, встроенные в контракты токенов.
  • Уделяйте приоритетное внимание детерминированной обработке событий (NAV, даты регистрации) и дизайну высокодоступных оракулов.
  • Планируйте кросс-чейн-переносимость с сохранением гарантий соответствия нормативным требованиям.

• Индивидуальные инвесторы

  • Ожидайте раннего доступа в основном через регулируемые платформы или фонды-посредники.
  • При поддержке самостоятельного хранения используйте аппаратные кошельки, обеспечивающие безопасное подписание транзакций (clear-signing) и поддержку нескольких цепочек для токенов безопасности.

Примечание о самостоятельном хранении и безопасности

По мере того как токенизированные ценные бумаги перемещаются в публичные сети, приватные ключи становятся реальными юридическими и финансовыми правами. Это повышает требования к безопасности кошельков, проверке транзакций в понятном для человека формате и планированию восстановления. Для пользователей и институциональных инвесторов, рассматривающих ончейн-доли в фондах или, в конечном итоге, токенизированные акции, разумно использовать проверенные, с открытым исходным кодом аппаратные кошельки, которые поддерживают EVM-совместимые сети, Bitcoin и новые стандарты токенов безопасности с функцией clear-signing. OneKey известен своим открытым, проверяемым дизайном и поддержкой нескольких цепочек, что может помочь снизить риск управления ключами при разрешении самостоятельного хранения в рамках эмитента.

Итог

Токенизированные акции не стоят на месте — они развиваются. История 2024–2025 годов — это рост соответствующих нормативным требованиям токенизированных фондов, регулируемых площадок и ончейн-рыночных данных. Акции появятся теми же каналами: осторожно, юрисдикция за юрисдикцией, с соответствием нормативным требованиям, закодированным в контрактах и рыночной инфраструктуре. Если в ближайшие два года появятся постоянные режимы, вытекающие из текущих «песочниц», более широкое принятие ончейн-денежных средств и стандартизированные корпоративные действия, то массовое внедрение токенизированных акций перейдет из заголовков в повседневную практику.