a16z : Une fois les titres sur la chaîne, les intermédiaires sont remplacés par du code
a16z : Une fois les titres sur la chaîne, les intermédiaires sont remplacés par du code
La tokenisation n'est plus une expérience de niche. Alors que les régulateurs et les fournisseurs d'infrastructures de marché s'engagent de plus en plus auprès des titres tokenisés, la question fondamentale n'est plus de savoir si les blockchains peuvent gérer la finance traditionnelle, mais plutôt quelles parties de la structure de marché actuelle resteront nécessaires une fois que la propriété, les règles de transfert et le règlement seront programmables.
Ce changement est au cœur de la discussion de a16z crypto inspirée par "Un ancien économiste en chef de la SEC a analysé comment les titres tokenisés peuvent bénéficier de la DeFi" (par Miles Jennings, Robert S. Walker et Aiden Slavin). La thèse est simple mais disruptive : lorsque les titres sont émis et négociés sur la chaîne, de nombreuses fonctions intermédiaires peuvent être exprimées sous forme de logiciels – auditables, composables et (dans certains cas) automatiques. Pour un contexte sur cette orientation de recherche, consultez a16z crypto.
Vous trouverez ci-dessous une interprétation pratique et axée sur le marché de ce que signifie réellement "les intermédiaires remplacés par du code", pourquoi cela est important dans l'environnement sur la chaîne de 2025, et ce que les utilisateurs et les institutions devraient surveiller ensuite.
Pourquoi "les titres sur la chaîne" changent la conversation
Les marchés traditionnels de titres s'appuient sur une longue chaîne d'entités spécialisées – courtiers, dépositaires, agents de transfert, chambres de compensation, systèmes de règlement, et diverses couches de rapprochement. Cette pile existe en partie parce que :
- Les registres de propriété sont fragmentés entre les systèmes.
- Le règlement est retardé (souvent compensé et regroupé).
- Les contrôles de conformité sont effectués par les institutions, et non intégrés à l'actif.
- Les opérations sur titres et la reporting nécessitent une coordination manuelle.
La tokenisation comprime cette pile car l'actif lui-même peut porter des règles (qui peut le détenir, quand il peut être transféré, quelles divulgations sont requises) et le règlement peut être atomique (livraison contre paiement en une seule transaction).
Il est important de noter que "sur la chaîne" ne signifie pas automatiquement "non réglementé". Cela signifie que les mécanismes de réglementation et d'intégrité du marché peuvent être mis en œuvre de manière plus transparente et automatisée – souvent appelée conformité by design. Pour une compréhension de base de la façon dont les régulateurs perçoivent les titres et les marchés, référez-vous à la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC).
L'idée clé : les intermédiaires ne sont pas seulement des institutions, ce sont des fonctions
Un modèle mental utile consiste à séparer les "intermédiaires" en deux catégories :
1) Institutions qui apportent de la confiance
Exemples : conservation réglementée, fonds propres, gouvernance supervisée, application légale.
2) Processus qui existent parce que les systèmes ne peuvent pas coordonner nativement
Exemples : rapprochement, règlement par lots, tenue de registres dupliqués, restrictions manuelles de transfert et flux de travail opérationnels de back-office.
Les titres tokenisés s'attaquent principalement à la catégorie (2). Si une règle peut être exprimée sous forme de logique déterministe, le "milieu" devient un contrat intelligent.
Comment les titres tokenisés peuvent bénéficier de la DeFi (sans prétendre que le risque disparaît)
La DeFi est souvent résumée comme "la finance sans intermédiaires", mais une description plus précise est :
La DeFi est un ensemble modulaire de primitives financières – trading, prêt, garantie, liquidation, limites de risque – implémentées sous forme de contrats intelligents.
Lorsque les titres deviennent des tokens, ils peuvent s'intégrer à ces primitives. Cela débloque des capacités difficiles ou coûteuses avec les rails traditionnels.
A) Le règlement atomique réduit le risque de contrepartie et le risque opérationnel
Avec le règlement sur la chaîne, vous pouvez échanger un token de titre et un token de paiement en une seule transaction (ou une séquence étroitement couplée). Cela peut réduire :
- les transactions échouées
- les retards de règlement
- le coût du rapprochement
C'est l'une des raisons pour lesquelles les groupes d'infrastructures de marché ont exploré les modèles de règlement tokenisés. Pour un contexte plus large sur la modernisation post-négociation, consultez DTCC.
B) Conformité programmable : "agents de transfert en code"
Un titre tokenisé peut faire respecter les restrictions de transfert au niveau du token, telles que :
- l'éligibilité des investisseurs (par exemple, juridiction, statut d'accrédité)
- les limites de détention
- les périodes de blocage et de vesting
- les permissions d'opérations sur titres (vote, distributions)
Cela n'élimine pas les obligations légales, mais peut réduire le fardeau opérationnel de leur application.
C) La composabilité permet de nouvelles structures de marché (mais exige des contrôles de risque plus stricts)
Lorsque les actifs sont composables, vous pouvez construire :
- des prêts sur titres sur la chaîne
- des emprunts garantis par des instruments tokenisés
- du teneur de marché automatisé pour les lieux éligibles
- des structures programmatiques de type repo (lorsque cela est approprié)
C'est là que l'argument de a16z devient le plus provocateur : certaines activités que nous associons aux courtiers ou aux prime brokers sont partiellement "juste des flux de travail", et les flux de travail peuvent être automatisés.
D) Marchés 24h/24 et cycles d'innovation plus rapides
Les marchés sur la chaîne n'héritent pas des heures d'ouverture des bourses par défaut. Pour les participants mondiaux, une infrastructure toujours active peut :
- améliorer l'accès
- réduire le délai de règlement
- soutenir une gestion des risques plus continue
Mais le trading 24h/24 soulève également des questions sur la surveillance, la fragmentation des liquidités et la réponse aux incidents – autant de points qui deviennent plus importants, et non moins, pour les titres.
Ce qui remplace les intermédiaires : pas "pas de règles", mais de nouveaux points de contrôle
En pratique, les titres tokenisés évoluent souvent vers la DeFi sous permission ou hybride :
- Identité / accès sous permission pour les instruments réglementés.
- Listes blanches / autorisées appliquées au niveau du contrat.
- Attestations sur la chaîne prouvant l'éligibilité sans tout dévoiler sur l'utilisateur.
- Contrats intelligents audités avec des contrôles formels, des mécanismes de pause et des mises à jour transparentes.
Cela ne supprime pas la confiance. Cela reconditionne la confiance dans le logiciel + la gouvernance + les audits + les enveloppes légales.
Pour les lecteurs qui suivent le volet politique, les organismes de normalisation mondiaux comme la Banque des Règlements Internationaux (BRI) constituent un point de référence utile pour la manière dont les régulateurs envisagent la tokenisation, le règlement et le risque systémique.
La réalité de 2025 : ce qui se passe réellement sur le marché ?
D'ici 2025, l'attention des utilisateurs s'est déplacée de "tokeniser tout" à "tokeniser ce que le marché demande déjà" :
- Équivalents de trésorerie tokenisés (souvent utilisés pour le règlement, la garantie et les opérations de trésorerie).
- Fonds et produits structurés tokenisés, conçus pour des règles de transfert programmables.
- Actifs du monde réel (RWA) en tant que catégorie, de plus en plus discutés en termes de conception de liquidité, de transparence et de conformité exécutoire.
Pendant ce temps, la conversation sur l'infrastructure a mûri :
- meilleures pratiques de sécurité des contrats intelligents
- gestion plus solide des clés institutionnelles
- approches plus réalistes en matière de confidentialité et de conformité
Conclusion : la tokenisation concerne de plus en plus le plomberie du marché, pas le marketing.
Questions des utilisateurs qui comptent (et les réponses qui évitent le battage médiatique)
"Les courtiers, les dépositaires et les chambres de compensation vont-ils disparaître ?"
Pas entièrement. De nombreux rôles restent essentiels :
- responsabilité légale
- conservation et reporting réglementés
- résolution des litiges et application
- gouvernance des mises à jour et des procédures d'urgence
Mais de nombreuses fonctions opérationnelles peuvent se réduire, en particulier celles liées au rapprochement et au règlement lent.
"Est-ce juste de la DeFi avec des étapes supplémentaires ?"
Non. Les titres tokenisés introduisent des contraintes pour lesquelles la plupart des DeFi sans permission n'ont pas été conçues :
- restrictions de transfert
- exigences juridictionnelles
- divulgation et tenue de registres
- lieux de liquidité contrôlés
C'est pourquoi la prochaine vague ressemble moins à une "liquidité ouverte pour tout" et plus à une composabilité réglementée.
"Quels sont les principaux risques ?"
Les mêmes qui deviennent critiques lorsque le code touche des valeurs réglementées :
- vulnérabilités des contrats intelligents
- pannes d'oracles et d'intégrité des données
- capture de la gouvernance (qui contrôle les mises à jour ?)
- effet de levier systémique construit par le biais de garanties composables
- pannes au niveau de la chaîne et hypothèses de finalité
La tokenisation peut réduire certains risques (opérationnels, de règlement), tout en en amplifiant d'autres (techniques, de gouvernance).
Où s'insère OneKey : l'auto-conservation devient plus précieuse lorsque les actifs deviennent plus programmables
À mesure que les titres et les RWA deviennent des tokens, de plus en plus d'utilisateurs – en particulier les utilisateurs avancés et les fonds – se soucieront de la gestion sécurisée des clés pour :
- la détention d'instruments tokenisés
- la signature de transferts conformes
- l'interaction avec les flux de règlement, de garantie et de prêt sur la chaîne
Un portefeuille matériel peut aider à isoler les clés privées des environnements connectés à Internet, ce qui est important lorsque les actifs sur la chaîne représentent des réclamations légales du monde réel.
Si vous participez à la finance sur la chaîne et que vous souhaitez une configuration d'auto-conservation conçue pour une utilisation multi-chaînes moderne, OneKey mérite d'être considéré pour son approche axée sur la sécurité et son support pratique pour les flux de signature quotidiens en DeFi et la gestion d'actifs sur la chaîne.
Conclusion : "le code remplace les intermédiaires" signifie en réalité "le code remplace les coûts de coordination"
La version la plus crédible de l'histoire des titres tokenisés n'est pas anti-institution – elle est anti-friction.
Lorsque les titres sont sur la chaîne, les marchés peuvent passer d'une coordination médiatisée par les institutions à une coordination médiatisée par les protocoles, où :
- les règles peuvent être appliquées automatiquement,
- le règlement peut être atomique,
- et les primitives financières peuvent être composées en toute sécurité sous des contraintes claires.
C'est l'implication à long terme derrière le cadrage de a16z : le milieu ne disparaît pas, il devient un logiciel – et les gagnants seront ceux qui pourront rendre ce logiciel conforme, sécurisé et interopérable.
