Точка зрения: Цена Биткоина вряд ли будет намеренно ограничена уполномоченными участниками ETF, но ценообразование может измениться
Точка зрения: Цена Биткоина вряд ли будет намеренно ограничена уполномоченными участниками ETF, но ценообразование может измениться
26 февраля возобновились обсуждения механики спотовых ETF на Биткоин после рыночных слухов и спекуляций о «манипуляциях» с участием Jane Street, что вызвало более широкие вопросы: Может ли одна фирма подавить цену Биткоина через структуру ETF? Советник Bitwise Джефф Парк утверждал, что более полезный взгляд — не на отдельное учреждение, а на структурные особенности самой структуры ETF на Биткоин, поскольку каждый Уполномоченный Участник (AP), будь то Jane Street Capital, JPMorgan, Goldman Sachs или другие, может участвовать в процессе создания и погашения, который связывает акции ETF с базовым владением Биткоином.
Эта статья подробно рассматривает, что это означает для держателей Биткоина, почему «явное подавление цены» сложнее, чем кажется, и как структура ETF может повлиять на ценообразование Биткоина.
1) Краткое напоминание: что на самом деле делает Уполномоченный Участник (AP)
В традиционной структуре ETF Уполномоченный Участник — это, как правило, крупный брокер-дилер или маркет-мейкер, который может создавать или погашать акции ETF крупными блоками у эмитента. Этот механизм предназначен для поддержания рыночной цены ETF близкой к ее чистой стоимости активов (NAV) посредством арбитража.
Если вам нужно простое определение роли AP, объяснение Уполномоченных Участников от Investopedia послужит хорошей отправной точкой.
Для спотовых ETF на Биткоин важна «инфраструктура», потому что она связывает:
- Торговлю акциями ETF (на фондовых биржах, в рабочее время)
- Базовое владение Биткоином и его хранение (хранятся у кастодианов, цена определяется спотовыми рынками)
- Арбитраж и потоки хеджирования (часто выполняются опытными маркет-мейкерами)
Страницы SEC по обучению инвесторов о том, как работают ETF, дают хорошее представление о том, почему вообще существует механизм создания/погашения.
2) Почему модель «AP ETF явно подавляют Биткоин» обычно ошибочна
Основной аргумент в интерпретации Джеффа Парка носит структурный характер: если архитектура ETF позволяет нескольким AP создавать/погашать и проводить арбитраж, система становится конкурентной по своей сути. В конкурентных арбитражных системах у отдельного участника, пытающегося «ограничить» цену, возникает проблема:
- Если цена Биткоина падает ниже уровня, который иначе определился бы рыночным спросом, другие участники могут вмешаться и купить обесцененное предложение (спот, акции ETF или связанные инструменты), получив разницу.
- Если цена акций ETF слишком сильно отклоняется от NAV, арбитражные стимулы для создания/погашения возрастают, возвращая цены к равновесию.
Иными словами, микроструктура рынка ETF, как правило, поощряет устранение расхождений, а не их бесконечное поддержание. Это не делает манипуляции невозможными во всех обстоятельствах, но повышает планку: для устойчивого подавления потребуется координация, капитал и контроль на разных площадках и во времени — условия, которые трудно поддерживать на ликвидных глобальных рынках.
3) Где может проявиться реальное влияние: ценообразование «перенаправляется»
Даже если явное подавление маловероятно, спотовые ETF на Биткоин все равно могут изменить механизм ценообразования Биткоина, особенно по мере того, как объемы ETF занимают все большую долю «первичной» ликвидности для традиционных инвесторов.
А) Больше ценообразования в часы работы фондового рынка, меньше на крипто-площадках
Акции ETF торгуются на фондовых биржах со своей собственной ликвидностью и базой участников. Со временем некоторые инвесторы могут рассматривать ETF как «стандартный» способ получения экспозиции на Биткоин, что означает:
- Их решения о покупке/продаже сначала попадают в стакан ордеров ETF.
- Затем арбитраж и хеджирование передают этот поток на спотовые рынки Биткоина.
Это может смещать краткосрочные ценовые сигналы в сторону микроструктуры фондового рынка (спреды, рабочее время, поведение, связанное с риском «риск-он» / «риск-офф»), даже несмотря на то, что сам Биткоин торгуется круглосуточно.
Б) Потоки хеджирования могут усилить рефлексивность
AP и маркет-мейкеры могут хеджировать экспозицию ETF, используя комбинацию спота, фьючерсов и опционов. Это может привести к формированию обратных связей на быстро меняющихся рынках:
- Приток средств в ETF → спрос на хеджирование → влияние на спот/деривативы.
- Отток средств из ETF → закрытие позиций хеджирования → дополнительное давление на продажу.
Это не уникально для Биткоина, но важно, поскольку крипторынки могут быть более ориентированы на настроения, а ликвидность может быстро истощаться во время стрессовых событий.
Если вы хотите понять, почему деривативы могут влиять на поведение спотового рынка, полезно ознакомиться с тем, как фьючерсы на Биткоин на CME вписываются в структуру институциональной торговли.
В) Базис и арбитраж сужают спреды, но могут сжать «естественную» волатильность
Высокоэффективная арбитражная сеть может уменьшить устойчивые премии/дисконты и устранить расхождения. Это хорошо для рыночной эффективности, но также может означать, что маржинальные изменения цены Биткоина могут все чаще отражать:
- ребалансировку портфеля,
- график потоков ETF,
- таргетирование волатильности,
- и ограничения систематического риска,
а не только органический спотовый спрос на криптобиржах.
Таким образом, более тонкий взгляд заключается в следующем: ETF могут не «ограничивать» Биткоин, но они могут изменить путь, по которому путешествует ценовая информация.
4) Практические сигналы, на которые инвесторы могут обратить внимание (не поддаваясь конспирологии)
Если вас беспокоит искажение рынка ETF, сосредоточьтесь меньше на нарративах об одной фирме и больше на наблюдаемых механизмах:
- Премия/дисконт ETF к NAV: устойчивое расхождение может указывать на проблемы в арбитражных каналах.
- Условия ликвидности на разных площадках: расширяющиеся спреды и истощенные книги ордеров облегчают краткосрочные искажения.
- Чувствительность к потокам: когда ценовые движения сильно коррелируют с окнами потоков ETF, ценообразование может все больше определяться потоками.
- Поведение в сети (on-chain) против «бумажного» поведения (off-chain): отслеживайте, совпадают ли значительные движения с активной деятельностью в блокчейне, или они в основном обусловлены офчейн-инструментами.
Этот подход более практичен, чем попытка отнести движение цены к одному учреждению, особенно на рынке, где конкурируют несколько AP и торговых фирм.
5) Долгосрочный вывод для Биткоина: институциональные каналы расширяются, самостоятельное хранение по-прежнему важно
Тенденция 2025–2026 годов очевидна: экспозиция на Биткоин все чаще упаковывается в традиционные финансовые каналы (ETF, управляемые портфели, структурированные продукты), что обеспечивает новую ликвидность, но также и новые уровни опосредованной рыночной структуры.
Для многих пользователей это создает простую развилку:
- Экспозиция через брокерские счета (удобство, знакомые интерфейсы, но вы не контролируете приватные ключи)
- Прямое владение с самостоятельным хранением (вы контролируете ключи и можете подтвердить владение независимо от посредников)
Если вы выберете самостоятельное хранение, аппаратный кошелек поможет хранить приватные ключи в офлайне и снизит поверхность атаки со стороны повседневных интернет-подключенных устройств. OneKey разработан с учетом этой основной цели: помогать пользователям хранить криптоактивы с надежной изоляцией ключей, обеспечивая при этом удобный пользовательский опыт для долгосрочных держателей, заботящихся о суверенитете, особенно в эпоху, когда ценообразование Биткоина может все больше проходить через институциональную инфраструктуру.
Заключение
Цена Биткоина вряд ли будет явно и устойчиво подавлена каким-либо отдельным Уполномоченным Участником ETF, поскольку структура ETF построена на конкуренции и арбитраже. Однако разумно ожидать, что спотовые ETF на Биткоин могут повлиять на ценообразование, перенаправляя потоки через инфраструктуру фондового рынка, формируя краткосрочную динамику посредством хеджирования и повышая чувствительность рынка к окнам потоков ETF.
Самая здоровая позиция — это не самодовольство и не конспирология: понимайте механизм, следите за сигналами, отражающими реальный рыночный стресс, и, если ваша цель — истинное владение, рассмотрите самостоятельное хранение как отдельное решение от спекуляций на цене.
