代币化股票的十字路口：距离现实世界落地还有多远？

代币化股票正处于传统金融与区块链技术的交汇点。它们承诺提供全天候交易、可编程的公司行为以及近乎即时的结算，但同时也面临着证券法的现实、市场基础设施的复杂性以及互操作性的挑战。在经历了代币化基金和链上市场基础设施的快速发展一年后，2025年似乎是一个真正的转折点。问题不再是「代币化股票是否会变得重要」，而是「何时」以及「如何」变得重要。

究竟什么是代币化股票？

「代币化股票」是指在分布式账本上发行和管理的股权权益的数字代表。它们可以分为：

• 完全抵押的数字证券：一种原生的链上发行，赋予真实的股东权利。
• 托管式存管凭证：一种代币，指向由托管人持有的链下股份。
• 合成敞口：一种衍生品，跟踪股票价格但不赋予所有权。

只有前两种才构成真正的证券；合成敞口仅仅是价格敞口。其吸引力显而易见：可编程性和原子化结算、更好的股本表完整性以及自动化的合规性。国际清算银行（BIS）曾论述道，代币化可以通过提高资产和支付渠道的互操作性，重塑「货币和金融系统的核心」。

为何2024-2025年改变了格局

过去18个月的一系列发展，为代币化证券的运行奠定了坚实的基础：

• 传统结算提速：美国已过渡到[T+1结算]，压缩了后台风险，并推动现有机构向实时化架构迈进。
• 机构代币化基金：贝莱德（BlackRock）推出了BUIDL，一个在以太坊上的代币化美元流动性基金，标志着主流买方市场对公链代币化的需求。有关贝莱德的官方公告，请参考其在Securitize上的发布，了解详情和结构（引用在段落末尾）：贝莱德和Securitize推出BUIDL。
• 链上市场数据： DTCC推出了[Smart NAV]，将基金的净资产值（NAV）发布在区块链上，以支持合规的链上分销和资产服务。
• 银行级代币化抵押品：摩根大通（JPMorgan）的Onyx部门已经拥有了实际运行的代币化抵押品和存款基础设施，为银行集成的数字资产树立了榜样。请参阅摩根大通Onyx。
• 监管机构主导的试点：新加坡的「守护者计划」（Project Guardian）正在扩展机构在代币化资产和链上金融方面的试点，包括互操作性和代币化存款；请参阅MAS Project Guardian。

这些里程碑本身并没有实现股票的代币化，但它们为链上现金、数据、合规和机构参与奠定了关键的基础。

监管瓶颈

证券法是投资者保护和市场诚信的基石。代币化股票必须融入这些法规体系——或者在监管沙盒内运作。

• 美国：严格的证券定义和转让规则意味着，目前没有主要的交易平台向零售投资者提供代币化美国股票。在监管压力下，「代币化股票」在加密货币交易所的实验已经停止；例如，币安已停止支持股票代币。
• 欧盟：DLT试点制度允许市场基础设施在监管监督下测试代币化证券的交易和结算。
• 英国：数字证券沙盒允许公司在英国金融行为监管局（FCA）和英格兰银行（BoE）的框架下，就代币化证券进行运营和创新。
• 瑞士：SIX Digital Exchange (SDX) 作为一家受监管的DLT市场基础设施，已支持数字债券等链上发行，为完全受监管的交易场所开辟了道路；请参阅SIX Digital Exchange。
• 香港：香港证券及期货事务监察委员会（SFC）为代币化证券相关活动制定了明确的监管方法，为合规发行和分销提供了途径；请参阅SFC通函。

全球监管机构对代币化形式——特别是基金和债券——越来越持开放态度，然而代币化股票在股东权利、转让限制和受益所有权透明度方面仍面临额外的审查。

顽固的市场基础设施

除了法律之外，股票的核心市场基础设施本身就非常复杂：

• 股本表和注册机构：股东名册、过户代理和中央证券存管机构（CSD）必须将链上记录视为「黄金标准」。
• 公司行为和投票：股息、拆股和代理投票需要确定性、可审计的链上工作流程。
• 现金结算：交付对付款（DvP）需要机构接受的链上结算资产——稳定币、代币化存款或央行数字货币（CBDC）。
• 互操作性：资产和现金必须跨越不同生态系统进行转移，同时保证合规性。行业组织已强调跨链协调的重要性；请参阅SWIFT关于代币化互操作性的观点。
• 参考数据：净资产值（NAV）和公司行为事件等准确、及时的实时数据必须是链上可机器读取的；请参阅DTCC的Smart NAV。

这些限制是可以解决的，但需要发行人、代理机构和市场基础设施之间的协调一致——以及能够体现现有规则的代码。

公链 vs. 许可链，以及重要的标准

一个反复出现的问题是代币化股票应该基于何种链：

• 许可链：可以更容易地执行白名单和治理，但可能限制分销和可组合性。
• 公链：提供全球可触达性和可编程性，但需要在代币层面实施严格的合规控制。

安全代币标准有助于弥合这一差距：

• ERC-1400：定义了具有转让限制和合规检查钩子的分区安全代币。
• ERC-3643 （前身为T-REX）：通过链上身份和证明标准化的许可转让。

对于公链而言，代币化基金已经展示了实际应用。富兰克林邓普顿（Franklin Templeton）的OnChain美国政府货币基金在公链上运行，并展示了与区块链集成的受监管资产服务；请参阅富兰克林邓普顿基金页面。

目前已有哪些落地？

• 代币化基金快速增长：链上国债和货币市场产品已突破10亿美元大关，通过授权合作伙伴实现透明发行和赎回；请参阅RWA.xyz上的数据。
• 已有受监管的交易场所：SIX Digital Exchange以及欧盟/英国的监管沙盒在监督下实现了主要发行和二级交易。
• 机构基础设施正在到来：代币化抵押品、用于净资产值的链上数据源以及银行集成的结算资产正从试点转向生产。请参阅摩根大通Onyx和DTCC Smart NAV。

与此同时，未经充分证券合规就向零售投资者提供代币化「股票」的尝试已经退潮。这并非坏事，而是市场正从合成敞口转向受监管的、保护投资者的工具。

主流代币化股票还有多远？

简而言之：比以往任何时候都更近，但仍未实现突破。

• 「最容易实现」的目标并非个股，而是基金、债券和私募股权——这些领域股本表更简单，分销也更易于控制。
• 当代币嵌入合规和身份逻辑，并且现金结算被机构接受时，公链发行才可行。
• 代币化股票的二级流动性依赖于受监管的交易场所和经纪商连接，而不仅仅是智能合约。
• 值得关注的指标：代币化基金的资产管理规模（AUM）增长、从沙盒批准转向永久授权的数量，以及支持链上DvP的经纪商-交易商集成。

代币化国债和基金在2024年已跨越关键的采用门槛。股票也应随之发展，可能首先在欧盟/英国/瑞士以及选定的亚洲司法管辖区的受监管平台上实现，随后是美国——一旦转让代理、托管和另类交易系统（ATS）的模型在链上工作流程方面完全协调统一。

未来12-24个月的解锁因素

• 监管先行者：欧盟DLT试点和英国数字证券沙盒向永久制度的过渡，以及香港SFC将更多试点转为持续授权。
• 链上结算资产：在摩根大通Onyx和MAS Project Guardian等倡议的基础上，更广泛地采用代币化存款和合规稳定币进行DvP。
• 公司行为自动化：借鉴DTCC的数据基础，扩展基于智能合约的股息、拆股和代理投票模板。
• 尊重合规的互操作性：保持白名单、身份和转让规则端到端一致性的跨链消息传递模式；请参阅SWIFT的代币化愿景。
• 钱包与合规的整合：在发行方合约和托管技术中采用安全代币标准，如ERC-1400和ERC-3643。

不同利益相关者的实用指南

• 发行人和公司

  • 从私募、基金或员工股权开始，这些领域您可以控制分销。
  • 选择具有明确合规模型（ERC-1400/3643）的链和标准，并规划数据预言机（NAV、公司行为）。
  • 将传统的代理机构（转让、注册、CSD）映射到链上角色——不要指望链的第一天就能取代它们。

• 经纪商和市场交易场所

  • 使用机构普遍接受的链上现金构建 DvP 工作流程。
  • 在代币合约层面集成 KYC/AML 凭证和针对每个投资者的转让权限。
  • 准备好支持原生钱包的公司行为和投票。

• 开发者和基础设施团队

  • 将合规视为代码。在代币合约中嵌入身份证明和转让钩子。
  • 优先处理确定性事件处理（NAV、记录日期）和高可用性预言机设计。
  • 规划跨链可移植性，并确保合规性不受影响。

• 个人投资者

  • 预计早期主要通过受监管的平台或基金获得接入。
  • 当支持自托管时，使用硬件钱包，该钱包提供清晰签名和多链支持的安全代币。

关于自托管和安全的一点说明

随着代币化证券迁移到公链，私钥将承载真实的法律和财务权利。这将提高钱包安全、人类可读交易验证和恢复规划的门槛。对于那些考虑链上基金份额，或最终考虑代币化股票的个人和机构而言， prudent 的做法是采用经过实战检验、开源的硬件钱包，它们支持 EVM 兼容网络、比特币以及支持清晰签名的新兴安全代币标准。OneKey 以其开放、可审计的设计和多链支持而闻名，这有助于在发行方框架允许自托管时降低密钥管理风险。

结论

代币化股票并非停滞不前，而是在成熟。2024-2025年的故事是合规代币化基金、受监管交易场所和链上市场数据的崛起。股票也将通过同样的渠道到来：谨慎地、逐个司法管辖区地纳入，合规性被编码在合约和市场基础设施中。如果未来两年能实现从现有沙盒向永久制度的过渡，更广泛的链上现金采用，以及标准化的公司行为，那么主流代币化股票将从头条新闻变为日常习惯。