Circles „hübsche“ Erträge verschleiern eine harte Wahrheit: Die wahren Gewinner der Stablecoins sind nicht immer die Emittenten
Circles „hübsche“ Erträge verschleiern eine harte Wahrheit: Die wahren Gewinner der Stablecoins sind nicht immer die Emittenten
Circles jüngste Quartalszahlen sehen aus wie eine Siegerehrung: Die USDC-Versorgung stieg im Jahresvergleich um 72 % auf 75,3 Milliarden US-Dollar, die Reserveneinkünfte im 4. Quartal betrugen 733 Millionen US-Dollar und die Gesamteinnahmen und Reserveneinkünfte erreichten 770 Millionen US-Dollar. Doch in derselben Offenlegung verbirgt sich die Zeile, die für jeden, der das Geschäftsmodell von Stablecoins verstehen will, am wichtigsten ist: Circle zahlte im 4. Quartal 461 Millionen US-Dollar für „Vertriebs-, Transaktions- und andere Kosten“ – etwa 63 % der Bruttorendite, die aus den Reserven von USDC erwirtschaftet wurden. (Circles offizielle Finanzergebnisse für das 4. Quartal und das gesamte Fiskaljahr 2025)
Anders ausgedrückt: Stablecoins skalieren vielleicht wie ein Netzwerk, aber sie monetarisieren wie eine Wertschöpfungskette. Und in dieser Kette erfasst die Partei, die den Vertrieb kontrolliert, oft mehr von der Ökonomie als die Partei, die das Asset ausgibt.
Diese Dynamik wurde in Gino Matos' Analyse „Circles $461M-Auszahlung zeigt, wer die USDC-Rendite vereinnahmt – und es ist nicht Circle“ scharf beleuchtet, die die Stablecoin-Rendite als eine „politische Ökonomie des Float“ darstellt: Nutzer stellen den Float bereit, Reserven erwirtschaften Rendite und Vertriebspartner verhandeln, um einen großen Anteil davon zu erhalten. (CryptoSlate)
Was geschieht also wirklich – und warum ist es wichtig für Krypto-Nutzer, Entwickler und alle, die sich mit den Stablecoin-Trends 2025–2026 beschäftigen?
1) Der Stablecoin-„Float“ ist riesig – und jemand wird bezahlt
Ein Fiat-gestützter Stablecoin wie USDC ist konzeptionell einfach:
- Nutzer halten USDC als Bargeld-ähnlichen Wert.
- Der Emittent hält Bargeld und kurzlaufende US-Staatsanleihen als Reserven.
- Diese Reserven erwirtschaften eine Rendite.
- Diese Rendite wird zu Einnahmen… aber sie bleibt nicht vollständig beim Emittenten.
Circles Offenlegung für das 4. Quartal macht die Aufteilung sichtbar:
- Reserveneinkünfte (4. Quartal): 733 Mio. US-Dollar
- Vertriebs-, Transaktions- und andere Kosten (4. Quartal): 461 Mio. US-Dollar
- Was übrig bleibt vor Betriebsausgaben: ca. 272 Mio. US-Dollar
Deshalb kann die „Umsatz“-Zahl in der Schlagzeile irreführend sein. Die eigentliche wirtschaftliche Frage lautet: Wer vereinnahmt den Renditestrom, der durch die Akzeptanz von Stablecoins entsteht?
Aktuelle Berichterstattung fasst dies schlicht zusammen: Circle zahlte rund 63 % der Reserveneinkünfte des 4. Quartals an Distributoren, was die Margen komprimiert, obwohl USDC skalierte. (crypto.news Zusammenfassung der Q4-Aufschlüsselung)
2) Vertrieb ist der verdeckte Burggraben (und die verdeckte Steuer)
Bei Stablecoins bedeutet Vertrieb die Orte, an denen Nutzer USDC tatsächlich erhalten und nutzen:
- zentralisierte Börsen und Broker-Apps
- Zahlungsabwickler und Fintech-Apps
- Wallets und On-/Off-Ramps
- Händlerakzeptanz- und Abrechnungsnetzwerke
Wenn eine Plattform entscheiden kann, welcher Stablecoin beworben, gebührenvergünstigt, incentiviert oder nativ integriert wird, kann sie Wirtschaftlichkeit aus dem Emittenten extrahieren – denn Stablecoin-Liquidität wird nicht nur „ausgegeben“, sie wird platziert.
Die Darstellung von CryptoSlate ist hier nützlich: Emittenten tragen Bilanz- und Compliance-Belastungen, während Distributoren durch die Kontrolle des Zugangs Wirtschaftlichkeit vereinnahmen. (CryptoSlate)
Dies schafft auch ein strategisches Risiko, das sich von einem klassischen „Bank-Run“ unterscheidet. Wenn Vertriebspartner Anreize verschieben, können Geldflüsse schnell wechseln – insbesondere wenn die Umstiegskosten für Nutzer niedrig sind (ein Stablecoin ist per Design dazu gedacht, austauschbar zu sein).
3) Regulierung macht die Renditevereinnahmung zu einer breiten Debatte
Im Jahr 2026 sind Stablecoins kein rein Krypto-natives Produkt mehr – sie sind zunehmend ein reguliertes Zahlungsprimitiv.
Circle selbst verweist auf ein US-politisches Umfeld, das sich hin zu formellen Rahmenbedingungen bewegt. So hat Circle beispielsweise die Implementierungsüberlegungen rund um den GENIUS Act im Kontext der US-Regulierung von Zahlungs-Stablecoins öffentlich diskutiert. (Circle Blog)
Mit der Härtung der Regeln wird die unbequeme Frage lauter:
Wenn Stablecoins für Alltagsnutzer wie Einlagenersatz funktionieren, warum erhält der Nutzer dann keine Rendite?
Historisch akzeptierten die meisten Einzelhandelskunden den Tausch: keine Rendite im Austausch für Geschwindigkeit, Liquidität und eine vorhersehbare $1-Abrechnung über verschiedene Ketten und Plattformen hinweg. Aber da Stablecoins zunehmend systemisch wichtig werden, wird die Trennung zwischen:
- wer den Float bereitstellt (Nutzer)
- wer die Rendite erzielt (Emittent + Distributoren) schwerer zu ignorieren sein.
Dieser Druck kann sich auf verschiedene Weise zeigen:
- neue zinsbringende Produkte, die von Distributoren angeboten werden (als „Belohnungen“)
- tokenisierte Bargeld-/T-Bill-Alternativen (mehr dazu unten)
- regulatorische Beschränkungen, wie Renditen weitergegeben werden können
- wettbewerbsorientierte Neuverhandlung von Vertriebsvereinbarungen
4) Der Wandel 2025–2026: Stablecoins als Zahlungsnetze, nicht nur als Krypto-Liquidität
Ein Grund, warum diese Diskussion jetzt wichtig ist, ist die Ausweitung der USDC-Nutzung über den Handel hinaus.
Circle meldete ein Transaktionsvolumen von 11,9 Billionen US-Dollar im 4. Quartal (+247 % im Jahresvergleich) – eine Größenordnung, die signalisiert, dass Stablecoins zunehmend als Abrechnungsinfrastruktur und nicht nur als Börsenbesicherung genutzt werden. (Circle Q4 Ergebnisse)
Und etablierte Unternehmen integrieren die Stablecoin-Abrechnung zunehmend direkter. Ende 2025 kündigte Visa die Verfügbarkeit von USDC-Abrechnungen in den Vereinigten Staaten an und bezeichnete dies als Teil der Modernisierung seiner Abrechnungsschicht und der Ermöglichung schnellerer, programmierbarer Abrechnungen. (Visa Pressemitteilung)
Da Stablecoins näher an „Internet-Geld-Netzen“ heranrücken, wird der Vertrieb noch wertvoller:
- Wer die Händlerabrechnung, Treasury-Tools, Compliance-Workflows und die Benutzererfahrung kontrolliert, kann mehr Wirtschaftlichkeit vereinnahmen.
- Emittenten könnten gezwungen sein, auf Infrastruktur (APIs, Compliance, Zuverlässigkeit) zu konkurrieren, anstatt nur zu „prägen“.
5) Nutzer stimmen mit den Füßen ab: Tokenisierte Schatzbriefe sind der neue Maßstab
Wenn das Kernversprechen von Stablecoins „digitale Dollar“ sind, wird der offensichtliche Vergleich: Warum einen nicht verzinslichen Dollar-Token halten, wenn es verzinsliche Online-Bargeldäquivalente gibt?
Hier sind tokenisierte US-Schatzbriefe (und tokenisierte Geldmarktfonds-Exposition) zum zentralen Narrativ für 2025–2026 geworden. Öffentliche Dashboards, die diese Kategorie verfolgen, zeigen, dass sie Anfang 2026 über 10 Milliarden US-Dollar erreicht und damit den „risikofreien Zinssatz im Netzwerk“ zu einem echten Wettbewerbsmaßstab für Stablecoin-Float machen. (RWA.xyz Dashboard für tokenisierte Schatzbriefe)
Das bedeutet nicht, dass Stablecoins verschwinden werden. Es bedeutet, dass sich der Markt segmentiert:
- Stablecoins (wie USDC): Optimiert für Zahlungen, Überweisungen, Handelsabwicklung, Integrationen und Liquidität.
- Tokenisierte T-Bill-Produkte: Optimiert für Rendite, Treasury-Management und Kollateraleffizienz (oft mit Zugangsbeschränkungen je nach Rechtsprechung und Struktur).
Die Stablecoin-Frage wird: Wer bekommt die Marge, und was bekommen die Nutzer im Gegenzug? Wenn die Antwort „keine Rendite“ lautet, muss das Produkt durch Benutzerfreundlichkeit, Integrationsdichte und Vertrauen überzeugen.
6) Was Circles Zahlen bedeuten: Die Ökonomie von Stablecoins wird in Echtzeit neu verhandelt
Circles „hübsche“ Q4-Ergebnisse zeigen zwei Wahrheiten gleichzeitig:
- USDC wächst wieder (Umsatzzuwachs und Volumen sind stark).
- Die Rentabilität von Stablecoins ist strukturell begrenzt, wenn Vertriebspartner den Großteil der Reserveökonomie fordern können.
Das ist nicht unbedingt bärisch für Stablecoins – es ist ein Zeichen dafür, dass sich der Stablecoin-Markt reifer entwickelt und etwas Ähnlicherem gleicht:
- Zahlungsnetzwerke (wo Vertrieb und Akzeptanz dominieren)
- Plattform-Ökosysteme (wo das „Standard-Asset“ durch Produktplatzierung bestimmt wird)
- Regulierte Finanzinfrastruktur (wo das günstigste Kapital und die beste Compliance gewinnen)
In dieser Welt könnten die langfristigen Gewinner sein:
- Distributoren mit gefangenen Nutzerbasen
- Zahlungsnetzwerke und On-/Off-Ramps
- Wallets und Schnittstellen, die zum „Stablecoin-Betriebssystem“ werden
- Emittenten, die erfolgreich einen direkten Vertrieb aufbauen oder eine differenzierte Infrastruktur über die Reserve-Rendite hinaus entwickeln.
7) Praktische Schlussfolgerung für Nutzer: Wenn Sie den Float bereitstellen, geben Sie die Kontrolle nicht leichtfertig aus der Hand
Selbst wenn Sie sich nicht darum kümmern, wer die USDC-Rendite vereinnahmt, beleuchtet Circles Auszahlungsstruktur etwas, das Nutzern wichtig sein sollte:
Stablecoins sind zunehmend zentrale Bargeldbestände. Und zentrale Bargeldbestände verdienen ernsthafte operationale Sicherheit.
Da Stablecoins zu alltäglichen Geldnetzen werden – über verschiedene Ketten, Apps und Zahlungsabwicklungen hinweg genutzt – verschiebt sich das Risikoprofil von „Preisschwankungen“ hin zu:
- Verwahrungs- und Kontokompromittierung
- Phishing/Genehmigungs-Exploits
- Smart-Contract- und Genehmigungsrisiken bei der Nutzung von DeFi
- Politik- und Plattformrisiken, wenn Guthaben bei Intermediären liegen
Für Nutzer, die bedeutende USDC-Guthaben halten, wird die Selbstverwahrung weniger zu einer Wahl der „Krypto-Ideologie“ als zu einer bewährten Praxis für das Bargeldmanagement. Eine Hardware-Wallet wie OneKey kann helfen, indem sie private Schlüssel offline hält und dennoch die Nutzung von Stablecoins im Netzwerk ermöglicht, wenn Sie Kapital einsetzen möchten (z. B. durch Interaktion mit geprüften DeFi-Protokollen oder Überweisung von Geldern zwischen Ökosystemen). Dies ist wichtiger in einer Welt, in der Stablecoins nicht nur gehandelt, sondern als programmierbares Bargeld genutzt werden.
Fazit: Die Stablecoin-Renditegeschichte ist eigentlich eine Vertriebsgeschichte
Circles Q4 zeigt ein Paradoxon: USDC kann explosiv wachsen, während der Emittent nur einen Minderheitsanteil an der Reserve-Rendite behält. Das ist kein einmaliges Quartal – es ist ein strukturelles Merkmal, wie Stablecoins Nutzer in großem Maßstab erreichen.
Für die Branche lauten die großen Fragen für 2026 nicht nur: „Welcher Stablecoin gewinnt?“, sondern:
- Wer besitzt den Vertrieb?
- Wer kontrolliert die Standardintegrationen?
- Wie wird die Regulierung die Weitergabe von Renditen gestalten?
- Werden Nutzer nicht verzinsliche Stablecoins akzeptieren, wenn tokenisierte Schatzbriefe nur einen Klick entfernt sind?
Der nächste Stablecoin-Zyklus wird nicht nur durch Emission und Reserven entschieden. Er wird entschieden durch Netzwerke, Reichweite und wer für den Zugang bezahlt wird.
