Las "agradables" ganancias de Circle ocultan una dura verdad: los verdaderos ganadores de las stablecoins no son siempre los emisores
Las "agradables" ganancias de Circle ocultan una dura verdad: los verdaderos ganadores de las stablecoins no son siempre los emisores
Los últimos resultados trimestrales de Circle parecen una celebración: el suministro de USDC aumentó un 72% interanual hasta los 75.300 millones de dólares, los ingresos por intereses de las reservas en el Q4 fueron de 733 millones de dólares y los ingresos totales y por intereses de las reservas ascendieron a 770 millones de dólares. Pero enterrada en la misma divulgación se encuentra la cifra que más importa para cualquiera que intente comprender el modelo de negocio de las stablecoins: Circle pagó 461 millones de dólares en "costos de distribución, transacción y otros" en el Q4, aproximadamente el 63% del rendimiento bruto generado por las reservas de USDC. (Resultados financieros oficiales de Circle del Q4 y del año fiscal 2025)
En otras palabras: las stablecoins pueden escalar como una red, pero monetizan como una cadena de valor. Y en esa cadena, la parte que controla la distribución a menudo captura más de la economía que la parte que emite el activo.
Esta dinámica se puso de manifiesto de forma contundente en el análisis de Gino Matos, “El pago de 461 millones de dólares de Circle muestra quién captura el rendimiento de USDC – y no es Circle”, que enmarca el rendimiento de las stablecoins como una “economía política del float”: los usuarios proporcionan el float, las reservas generan rendimiento y los socios de distribución negocian para quedarse con una gran parte de él. (CryptoSlate)
Entonces, ¿qué está pasando realmente y por qué es importante para los usuarios de criptomonedas, los desarrolladores y cualquiera que planee en torno a las tendencias de las stablecoins en 2025-2026?
1) El "float" de las stablecoins es masivo, y alguien se está embolsando el dinero
Una stablecoin respaldada por fiat como USDC es conceptualmente simple:
- Los usuarios conservan USDC como un valor similar al efectivo.
- El emisor mantiene efectivo y bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo como reservas.
- Esas reservas generan un rendimiento.
- Ese rendimiento se convierte en ingresos... pero no todo se queda con el emisor.
La divulgación de Circle del Q4 hace visible la división:
- Ingresos por intereses de las reservas (Q4): 733 millones de dólares
- Costos de distribución, transacción y otros (Q4): 461 millones de dólares
- Lo que queda antes de los gastos operativos: ~272 millones de dólares
Es por esto que la cifra de "ingresos" puede ser engañosa. La verdadera pregunta económica es: ¿quién captura el flujo de rendimiento creado por la adopción de stablecoins?
La cobertura reciente resume esto sin rodeos: Circle pagó aproximadamente el 63% de los ingresos por intereses de las reservas del Q4 a los distribuidores, comprimiendo los márgenes incluso cuando el USDC escalaba. (Resumen de crypto.news sobre el desglose del Q4)
2) La distribución es el foso oculto (y el impuesto oculto)
En las stablecoins, la distribución se refiere a los lugares donde los usuarios obtienen y utilizan realmente USDC:
- exchanges centralizados y aplicaciones de corretaje
- procesadores de pagos y aplicaciones fintech
- billeteras y rampas de entrada/salida
- redes de aceptación y liquidación de comercios
Si una plataforma puede decidir qué stablecoin se promociona, se descuenta en tarifas, se incentiva o se integra de forma nativa, puede extraer valor económico del emisor, porque la liquidez de las stablecoins no solo se "emite", se coloca.
El planteamiento de CryptoSlate es útil aquí: los emisores asumen cargas de balance y cumplimiento, mientras que los distribuidores capturan valor económico controlando el acceso. (CryptoSlate)
Esto también crea un riesgo estratégico que difiere de una clásica "corrida bancaria". Si los socios de distribución cambian los incentivos, los flujos pueden moverse rápidamente, especialmente cuando los costos de cambio para los usuarios son bajos (una stablecoin, por diseño, está destinada a ser sustituible).
3) La regulación está convirtiendo la captura de rendimiento en un debate generalizado
En 2026, las stablecoins ya no son un producto puramente nativo de las criptomonedas, sino que son cada vez más un medio de pago regulado.
Circle señala por sí misma un entorno político estadounidense que avanza hacia marcos formales. Por ejemplo, Circle ha discutido públicamente consideraciones de implementación en torno a la Ley GENIUS en el contexto de la regulación de stablecoins de pago en EE. UU. (Blog de Circle)
A medida que las normas se endurecen, la incómoda pregunta se vuelve más fuerte:
Si las stablecoins se comportan como sustitutos de depósitos para los usuarios cotidianos, ¿por qué el usuario no recibe nada del rendimiento?
Históricamente, la mayoría de los usuarios minoristas aceptaron el intercambio: cero rendimiento a cambio de velocidad, liquidez y una liquidación predecible de 1 dólar en todas las cadenas y plataformas. Pero a medida que las stablecoins adquieren una importancia sistémica, la división entre:
- quién proporciona el float (usuarios)
- quién obtiene el rendimiento (emisor + distribuidores) será más difícil de ignorar.
Esta presión puede manifestarse de múltiples maneras:
- nuevos productos que devengan intereses ofrecidos por los distribuidores (como "recompensas")
- alternativas de efectivo/T-bill tokenizados (más sobre esto a continuación)
- restricciones políticas sobre cómo se puede transferir el rendimiento
- renegociación competitiva de los acuerdos de distribución
4) El cambio en 2025-2026: stablecoins como vías de pago, no solo liquidez criptográfica
Una razón por la que esta conversación es importante ahora es que el uso de USDC se está expandiendo más allá del trading.
Circle informó un volumen de transacciones en cadena en el Q4 de 11,9 billones de dólares (+247% interanual), una escala que indica que las stablecoins se utilizan cada vez más como plomería de liquidación, no solo como garantía de intercambio. (Resultados del Q4 de Circle)
Y los principales actores institucionales están integrando la liquidación de stablecoins de forma más directa. A finales de 2025, Visa anunció la disponibilidad de liquidación en USDC en Estados Unidos, describiéndolo como parte de la modernización de su capa de liquidación y la habilitación de liquidaciones más rápidas y programables. (Comunicado de prensa de Visa)
A medida que las stablecoins se acercan a convertirse en "vías de dinero de Internet", la distribución se vuelve aún más valiosa:
- quien controle la liquidación de comercios, las herramientas de tesorería, los flujos de trabajo de cumplimiento y la experiencia del usuario puede capturar más valor económico
- los emisores pueden verse empujados a competir en infraestructura (APIs, cumplimiento, fiabilidad) en lugar de simplemente "acuñar"
5) Los usuarios votan con los pies: los bonos del Tesoro tokenizados son el nuevo punto de referencia
Si la promesa central de las stablecoins son los "dólares digitales", la comparación obvia se convierte en: ¿por qué mantener un token de dólar sin rendimiento cuando existen equivalentes de efectivo en cadena que generan rendimiento?
Aquí es donde los bonos del Tesoro de EE. UU. tokenizados (y la exposición a fondos del mercado monetario tokenizados) se han convertido en la narrativa clave para 2025-2026. Los paneles públicos que rastrean la categoría muestran que alcanzaron más de 10.000 millones de dólares a principios de 2026, convirtiendo la "tasa libre de riesgo en cadena" en un punto de referencia competitivo real para el float de las stablecoins. (Panel de bonos del Tesoro tokenizados de RWA.xyz)
Esto no significa que las stablecoins vayan a desaparecer. Significa que el mercado se está segmentando:
- Stablecoins (como USDC): optimizadas para pagos, transferencias, liquidación de operaciones, integraciones y liquidez.
- Productos de bonos del Tesoro tokenizados: optimizados para rendimiento, gestión de tesorería y eficiencia de garantías (a menudo con restricciones de acceso dependiendo de la jurisdicción y la estructura).
La pregunta de las stablecoins se convierte en: ¿quién se queda con el margen y qué obtienen los usuarios a cambio? Si la respuesta es "nada de rendimiento", entonces el producto debe ganar en usabilidad, densidad de integración y confianza.
6) Lo que implican las cifras de Circle: la economía de las stablecoins se está renegociando en tiempo real
Las "agradables" cifras del Q4 de Circle muestran dos verdades a la vez:
- El USDC vuelve a crecer (el crecimiento del suministro y el volumen son sólidos).
- La rentabilidad de las stablecoins está estructuralmente limitada cuando los socios de distribución pueden exigir la mayoría de los rendimientos de las reservas.
Eso no es necesariamente pesimista para las stablecoins; es una señal de que el mercado de stablecoins está madurando hacia algo más parecido a:
- redes de pago (donde la distribución y la aceptación dominan)
- ecosistemas de plataformas (donde el "activo por defecto" se decide por la colocación del producto)
- infraestructura financiera regulada (donde ganan el capital más barato y el mejor cumplimiento)
En ese mundo, los ganadores a largo plazo pueden ser:
- distribuidores con bases de usuarios cautivas
- redes de pago y rampas de entrada/salida
- billeteras e interfaces que se conviertan en el "sistema operativo de stablecoins" por defecto
- emisores que construyan con éxito una distribución directa o una infraestructura diferenciada más allá del rendimiento de las reservas
7) Una conclusión práctica para los usuarios: si usted proporciona el float, no delegue el control a la ligera
Incluso si no le importa quién captura el rendimiento de USDC, la estructura de pagos de Circle destaca algo que debería importarle a los usuarios:
Las stablecoins son cada vez más saldos de efectivo centrales. Y los saldos de efectivo centrales merecen una seria seguridad operativa.
A medida que las stablecoins se convierten en vías de dinero cotidianas, utilizadas en todas las cadenas, aplicaciones y liquidaciones de pagos, el perfil de riesgo cambia de "volatilidad de precios" a:
- compromiso de custodia y cuenta
- exploits de phishing / aprobación
- riesgo de contratos inteligentes y permisos al usar DeFi
- riesgo político y de plataforma cuando los saldos se mantienen dentro de intermediarios
Para los usuarios que mantienen saldos significativos de USDC, la autocustodia se convierte menos en una elección ideológica de "cripto" y más en una buena práctica de gestión de efectivo. Una billetera de hardware como OneKey puede ayudar manteniendo las claves privadas sin conexión mientras habilita el uso de stablecoins en cadena cuando usted decida desplegar capital (por ejemplo, interactuando con protocolos DeFi auditados o moviendo fondos entre ecosistemas). Esto es más importante en un mundo donde las stablecoins no solo se negocian, sino que se utilizan como efectivo programable.
Conclusión: La historia del rendimiento de las stablecoins es en realidad una historia de distribución
El Q4 de Circle muestra una paradoja: USDC puede crecer explosivamente mientras el emisor conserva solo una minoría del rendimiento de las reservas. Ese no es un trimestre aislado, es una característica estructural de cómo las stablecoins llegan a los usuarios a escala.
Para la industria, las grandes preguntas para 2026 no son solo "¿qué stablecoin ganará?", sino:
- ¿Quién posee la distribución?
- ¿Quién controla las integraciones por defecto?
- ¿Cómo moldeará la regulación la transferencia de rendimiento?
- ¿Aceptarán los usuarios stablecoins sin rendimiento cuando los bonos del Tesoro tokenizados estén a un clic de distancia?
El próximo ciclo de stablecoins no se decidirá solo por la emisión y las reservas. Se decidirá por las vías, el alcance y quién recibe el pago por el acceso.
