Un dirigeant de Bullish appelle à faire avancer la CLARITY Act : pourquoi FTX demeure la référence en matière de régulation des actifs numériques

Le débat sur la réglementation des cryptomonnaies aux États-Unis n’est plus une querelle de niche cantonnée à l’industrie des actifs numériques. À mesure que les banques, les gestionnaires d’actifs, les chambres de compensation et les fournisseurs d’infrastructures de marché avancent plus profondément dans la tokenisation, la question devient bien plus large : quelles règles doivent encadrer la prochaine génération de rails financiers ?

Randi Abernethy, responsable du clearing et du risque groupe chez Bullish, a récemment soutenu que l’échec du Sénat américain à faire progresser le Digital Asset Market Clarity Act, plus connu sous le nom de CLARITY Act, ne doit pas être interprété comme le signe d’un ralentissement des marchés des actifs numériques. Au contraire, cela souligne l’urgence de mettre en place un cadre fédéral cohérent pour les marchés crypto, surtout après les leçons de FTX.

Son propos tombe à point nommé. Le marché crypto a mûri bien au-delà de la simple spéculation. Les stablecoins constituent désormais une source majeure de demande pour la dette publique américaine à court terme, les fonds tokenisés attirent des institutions financières du monde entier, et les blockchains publiques sont de plus en plus évoquées comme infrastructure de règlement-livraison. Sans règles claires, le prochain incident de marché ne restera peut-être pas confiné à la seule sphère crypto.

La CLARITY Act concerne la structure du marché, pas seulement la crypto

Dans son essence, la CLARITY Act vise à définir la manière dont les actifs numériques devraient être réglementés aux États-Unis. Le projet de loi tente de clarifier les responsabilités d’agences telles que la Commodity Futures Trading Commission et la Securities and Exchange Commission, tout en introduisant des règles sur les plateformes d’échange, les courtiers, les dealers, la conservation, la transparence et la protection des clients.

Pendant des années, les entreprises crypto américaines ont évolué dans un environnement réglementaire fragmenté. Certains actifs sont considérés comme des valeurs mobilières, d’autres comme des matières premières, et beaucoup se retrouvent dans une zone d’incertitude selon la manière dont ils sont émis, négociés ou utilisés. Cette ambiguïté crée des risques, tant pour les entreprises que pour les utilisateurs.

Un projet de loi fédéral sur la structure du marché n’éliminerait pas le risque. Mais il pourrait réduire les formes les plus dangereuses d’incertitude en établissant des attentes de base concernant :

• la séparation des actifs des clients
• les contrôles des conflits d’intérêts
• les exigences de capital et de liquidité
• la transparence des informations de marché
• les voies d’enregistrement pour les intermédiaires en actifs numériques
• une répartition plus claire des compétences entre régulateurs fédéraux

Le texte et l’état d’avancement du projet de loi peuvent être consultés sur la page officielle du Congrès américain consacrée au Digital Asset Market Clarity Act of 2025.

Pourquoi FTX reste l’avertissement central

L’effondrement de FTX n’était pas seulement l’histoire d’une mauvaise gouvernance au sein d’une seule plateforme. Il a révélé un problème structurel plus profond : lorsque les plateformes de trading, les teneurs de marché affiliés, les fonctions de conservation et les actifs des clients ne sont pas clairement séparés, les utilisateurs peuvent subir des pertes catastrophiques avant même de comprendre où se situe le risque.

Les procédures pénales et la faillite ont montré à quelle vitesse la confiance peut s’évaporer lorsque les clients découvrent que la plateforme à laquelle ils faisaient confiance ne fonctionnait pas avec les garde-fous attendus dans des marchés financiers matures. Le département américain de la Justice a publié des documents officiels relatifs à l’affaire, notamment son annonce à la suite de la condamnation de Samuel Bankman-Fried.

C’est pourquoi la leçon FTX reste essentielle en 2025. Les marchés crypto ont grandi, mais de nombreux utilisateurs interagissent encore avec les actifs numériques par l’intermédiaire de plateformes centralisées. Si ces plateformes combinent exchange, prêt, garde, market making et trading pour compte propre sous une supervision insuffisante, les mêmes mécanismes d’échec peuvent réapparaître.

Le débat autour de la CLARITY Act dépasse donc la simple question de savoir s’il faut encourager ou restreindre la crypto. Il s’agit de déterminer si les entreprises d’actifs numériques doivent être tenues de respecter des règles empêchant l’utilisation abusive des fonds des clients, limitant l’effet de levier caché et rendant les risques opérationnels visibles avant qu’une crise n’éclate.

La finance traditionnelle passe déjà à l’on-chain

L’argument plus large d’Abernethy est que les décideurs publics débattent de la structure du marché crypto au moment même où la finance traditionnelle construit activement des systèmes fondés sur la blockchain.

Ce n’est plus théorique. De grandes institutions financières explorent des représentations tokenisées de fonds, d’actions, d’obligations, de collatéral et d’instruments du marché monétaire. The Depository Trust & Clearing Corporation s’est également penchée sur la manière dont la tokenisation pourrait affecter l’infrastructure post-négociation et les opérations des marchés de capitaux, notamment à travers ses travaux sur les actifs numériques et l’infrastructure de marché tokenisée.

La participation de grandes institutions change la discussion réglementaire. La tokenisation ne consiste pas seulement à émettre des actifs on-chain. Elle peut affecter la vitesse de règlement, la mobilité du collatéral, la transparence, la gestion de la liquidité et la structure de l’intermédiation financière.

Si les ETF tokenisés, les bons du Trésor tokenisés et les systèmes de règlement on-chain deviennent partie intégrante de la finance de marché, alors la régulation des actifs numériques devient une question d’infrastructure systémique. La question n’est plus : « Comment faut-il réglementer les entreprises crypto ? » Elle devient : « Comment les marchés financiers doivent-ils fonctionner lorsque les actifs, le collatéral et le règlement transitent de plus en plus par des réseaux programmables ? »

Les stablecoins créent un pont entre la crypto et les marchés du Trésor

Les stablecoins sont l’un des exemples les plus nets du lien entre la crypto et le système financier traditionnel.

Les plus grands stablecoins adossés à des monnaies fiduciaires détiennent généralement des réserves en espèces, dépôts bancaires, bons du Trésor américain à court terme, opérations de pension livrée inversée ou instruments liquides similaires. Cela signifie que le secteur des stablecoins n’est pas isolé du système financier conventionnel. Il est déjà relié aux marchés de la dette publique et à la liquidité en dollars.

Selon des fournisseurs de données de marché comme l’aperçu du marché des stablecoins de CoinGecko, la valeur totale des stablecoins reste largement au-dessus du seuil des cent milliards de dollars. Cette échelle compte. Si un stablecoin majeur devait subir une perte rapide de confiance, des liquidations forcées des réserves ou une pression sur les rachats pourraient potentiellement transmettre des tensions aux marchés de financement à court terme.

C’est pourquoi les décideurs ont placé les stablecoins au centre du débat sur la régulation des actifs numériques. La Réserve fédérale a à plusieurs reprises évoqué les implications des stablecoins pour les paiements, la stabilité financière et des activités de type bancaire, notamment dans ses rapports sur la stabilité financière.

Autrement dit, le vide réglementaire ne concerne pas seulement la protection des traders crypto. Il s’agit aussi d’empêcher qu’un stress sur les marchés d’actifs numériques ne se propage à l’ensemble du système financier.

L’analogie avec 2008 : une infrastructure partagée diffuse le risque

La comparaison d’Abernethy avec la crise financière de 2008 est importante parce qu’elle met l’accent sur l’infrastructure.

Avant 2008, de nombreuses institutions pensaient n’être exposées qu’indirectement à des produits liés aux prêts hypothécaires risqués. Mais une fois la crise déclenchée, les pertes se sont propagées par les marchés de financement, les dérivés, les chaînes de collatéral et les canaux de confiance. La leçon était claire : des institutions peuvent être exposées à un marché même lorsqu’elles ne détiennent pas directement l’actif au cœur de la crise.

Une dynamique similaire pourrait se produire dans les actifs numériques à mesure que la tokenisation se développe. Une banque peut ne pas exploiter une plateforme crypto. Un gestionnaire d’actifs peut ne pas émettre de stablecoin. Une chambre de compensation peut ne pas détenir de tokens volatils. Pourtant, tous peuvent dépendre de systèmes de règlement partagés, de réseaux de collatéral tokenisé ou de canaux de liquidité connectés à l’infrastructure des actifs numériques.

C’est là le défi réglementaire central : plus la crypto et la finance traditionnelle convergent, moins il devient pertinent de les traiter comme deux mondes séparés.

Ce qu’une bonne régulation devrait préserver

Dans l’industrie crypto, une crainte récurrente est qu’une réglementation vienne étouffer l’innovation. Ce risque existe bel et bien si les règles sont mal conçues. Toutefois, l’absence de règles peut aussi nuire à l’innovation en dissuadant les institutions sérieuses de participer et en exposant les utilisateurs à des défaillances évitables.

Un cadre équilibré devrait préserver les avantages fondamentaux de la technologie blockchain :

• des réseaux de règlement ouverts
• des actifs programmables
• une circulation plus rapide du collatéral
• des enregistrements on-chain transparents
• un accès mondial aux marchés numériques
• des options de garde contrôlées par l’utilisateur

Dans le même temps, il devrait traiter les faiblesses qui ont régulièrement pénalisé les utilisateurs :

• le mélange entre actifs des clients et actifs de l’entreprise
• l’effet de levier caché
• une divulgation insuffisante
• des structures d’échange conflictuelles
• des pratiques de garde fragiles
• un traitement des faillites mal défini

La meilleure version de la régulation crypto ne forcerait pas chaque actif numérique à entrer dans une catégorie dépassée. Elle créerait plutôt des règles adaptées à la fonction réelle de l’activité : émission, trading, conservation, compensation, prêt, paiement ou règlement.

Pourquoi l’auto-garde reste essentielle

Même avec de meilleures lois, les utilisateurs ne devraient pas déléguer toute la responsabilité de la sécurité de leurs actifs. La régulation peut réduire le risque lié aux plateformes, mais elle ne peut pas supprimer le risque de contrepartie. FTX a montré que les utilisateurs qui laissent leurs actifs sur des plateformes centralisées peuvent devenir créanciers chirographaires si la plateforme fait faillite.

C’est ici que l’auto-garde demeure un principe fondamental de la crypto. Détenir directement ses clés privées permet de séparer la propriété des actifs de la solvabilité de la plateforme d’échange. Cela n’élimine pas la volatilité du marché, les risques liés aux smart contracts ni les risques de transaction, mais cela offre à l’utilisateur un meilleur contrôle sur l’accès à ses fonds.

Pour les détenteurs de long terme, les utilisateurs actifs de la DeFi et les investisseurs évoluant entre plusieurs écosystèmes blockchain, un portefeuille matériel peut constituer un élément important de la gestion du risque. OneKey est conçu autour de la protection hors ligne des clés privées, de la signature transparente des transactions et de la gestion multi-chaînes des actifs, ce qui le rend pertinent dans un marché où les standards de conservation deviennent aussi importants que les règles de structure de marché.

La suite : régulation et protection des utilisateurs avanceront ensemble

Le retard du Sénat sur la CLARITY Act n’empêche pas le développement des marchés d’actifs numériques. Les banques continueront d’explorer la tokenisation. Les gestionnaires d’actifs poursuivront leurs tests sur le règlement via blockchain. Les stablecoins resteront un élément majeur de la liquidité crypto. Les développeurs continueront de bâtir des applications qui déplacent de la valeur on-chain.

Mais plus les États-Unis tardent à définir les règles, plus le risque lié à la structure du marché s’accumule.

L’effondrement de FTX a rendu impossible d’ignorer une leçon : les actifs numériques ont besoin à la fois de sécurité technologique et de responsabilité institutionnelle. Une réglementation claire peut aider à traiter le volet institutionnel en fixant des normes pour les plateformes, la transparence, la conservation et les conflits d’intérêts. L’auto-garde aide à traiter le volet utilisateur en donnant aux individus un contrôle direct sur leurs actifs.

À mesure que la crypto devient une composante du système financier plus large, les deux dimensions compteront. L’avenir des actifs numériques ne sera pas façonné uniquement par le code ou par la loi. Il dépendra de la capacité des infrastructures de marché à gagner la confiance à grande échelle.