オピニオン：戦略の構造的問題は完全には解決されておらず、ビットコイン保有からの利回りを追求すべき

2024年から2026年にかけて、ビットコイン財務企業は伝統的な資本市場とオンチェーンの金融資産を結ぶ架け橋となりました。2024年1月に米国で現物ビットコインETFが承認された後、より多くの投資家が「BTCエクスポージャー」という枠組みで考えるようになりました。ETF、マイナー、デリバティブ、そしてBTCを多く保有する上場株式は、それぞれ異なるリスクプロファイルを提供しています。（規制の文脈については、SECの現物ビットコインETF承認に関する声明を参照してください： SEC statement on spot Bitcoin ETP approval）(sec.gov)

この背景は、Strategy社の最近の資本管理の転換が、単一のティッカーを超えて重要である理由を説明するのに役立ちます。それは、BTC価格の下落と米ドル建ての支払義務が衝突した際に、ビットコイン担保付きの企業バランスシートがどのように機能するかについての現実的なストレステストなのです。

「元本安定性」が崩壊すると、市場はナラティブの議論を止め、流動性を重視し始める

Strategy社の変動金利型シリーズA永久ストレッチ優先株（STRC）は、100ドルの額面金額近辺で取引されるように設計されました。これは、同社のより広範な「デジタルクレジット」スタックを支える特徴です。STRCがその水準を大幅に下回って下落したとき、議論は「BTCプロキシプレミアム」から「発行体は希薄化を招くことなく、いかにして配当を確実に支払うのか」へとシフトしました。（coindesk.com）

下落は顕著でした。STRCは2026年6月26日に71.25ドルのイントラデイ安値を記録し、元本に対して極端な乖離を示しました。（marketbeat.com）

だからこそ、Strategy社のその後の発表に対する市場の反応は鋭かったのです。投資家は楽観論ではなく、信頼できる米ドル流動性計画を求めていました。

変化したこと：より明確で、より「伝統的金融的」な資本フレームワーク（2026年6月29日）

2026年6月29日、Strategy社は新しい「デジタルクレジット資本フレームワーク」を発表し、経営陣が実行できる複数のレバーを正式化しました。それには以下が含まれます：

• 取締役会承認済みの米ドル準備金ポリシー（2026年6月28日現在、米ドル準備金は約25.5億ドルと報告されています）
• 発行済み優先配当金と利息に対する最低12ヶ月間の現金カバレッジポリシー
• 改定されたSTRCポリシー：2026年7月1日以降の権利確定日を持つ半月ごとの annualized dividend rate を**12.00%**に引き上げ
• 「デジタルクレジット証券」（STRCを含む）の買戻しのために最大10億ドルの承認
• MSTR普通株式の買戻しのために最大10億ドルの承認
• 準備金構築のために最大12.5億ドルを生成すること、また株式発行よりも優先されると判断された場合、配当/利息または自社株買いの資金調達のために、これらの定義された目的に対するBTC売却を許可するBTC収益化プログラム（nasdaq.com）

Strategy社は、市場が求めていた短期的な見通しも数値化しました。現在のランレートでは、25.5億ドルの準備金は、発行済み優先配当金と利息に対し約17.4ヶ月のカバレッジに相当し、準備金と承認されたBTC収益化能力を合わせると、様々な偶発事象を考慮する前で、約25.9ヶ月の流動性カバレッジが示唆されました。（nasdaq.com）

短期的な回復ラリーは、根本的な不均衡を帳消しにしない

このフレームワークは明らかにパニックを鎮静化させ、価格にもそれが反映されました。発表後の最初の取引セッションの報道では、MSTRが約12.6%上昇して約92.70ドルとなり、STRCも約12.2%上昇して約83.70ドルとなったと報じられました。（parameter.io）

しかし、回復ラリーは永続的な解決策とは異なります。

構造的な緊張は単純なままです：

• 資産の大部分はBTC。負債の大部分はUSD。
• 優先配当金と債務弁済は定期的。BTCは変動しやすい。
• 「解決策」が普通株式の発行を繰り返すことである場合、市場は最終的に希薄化を織り込み、特に下落局面では株式プレミアムを圧縮する可能性があります。（coindesk.com）

一方、Strategy社は大規模な転換社債のポートフォリオを開示しています。2026年5月のアップデートでは、（大規模な優先株式スタックと並んで）67億ドルの額面総額の転換社債が未払となっていると引用されており、これは流動性が逼迫した際に投資家が注視する満期壁のまさに典型です。（stockwatch.com）

つまり、新しいフレームワークは時間稼ぎとツールの追加をもたらしますが、システムは依然として同じ変数—不利なBTC状況下での米ドル流動性—に敏感なのです。

なぜBTC収益化という言葉がそれほど物議を醸すのか

Strategy社のアイデンティティ（そしてMSTRエクスポージャーにプレミアムを支払う市場の意欲の多く）は、単純な物語に長らく根ざしてきました。それは、「レバレッジを効かせた、長期保有型のBTCエクスポージャーを企業市場のレールに乗せる」というものです。

企業が「随時」BTCの売却を明示的に承認する瞬間—たとえガードレールがあったとしても—それはナラティブのリスクをもたらします：

• BTCの売却は、「永続的なBTC財務」というポジショニングを弱めるものと解釈される可能性があります。
• しかし、いかなる状況下でも一切のBTC売却を拒否することは、より悪い結果（高コストの資金調達、性急な希薄化、あるいは無秩序な deleveraging）を招く可能性があります。

Strategy社自身の言葉は、その狭間を縫おうとしています。BTC収益化プログラムは義務ではなく承認されており、準備金構築、株式発行よりも優先される場合の配当/利息、そして買戻しといった特定の目的に限定されています。（nasdaq.com）

したがって、より持続的な問いは次のようになります：Strategy社は、スポットBTCポジションを実質的に減らすことなく、BTC保有から米ドルのキャッシュフローを生み出すことができるのか？

第三の道：BTCを高品質の担保資産およびボラティリティ資産として慎重に扱う

ビットコインは価値の保存手段であるだけでなく、以下のようにもなります：

• ますます制度化されている（ETF、デリバティブ、財務戦略）。
• レンディングおよびオプション市場を通じて、ますます「金融化」されている。

この金融化は、慎重に実行されることもあれば、無謀に実行されることもあります。世界の規制当局は、活動がバンドルされ不透明である場合、仮想通貨仲介業者はレバレッジと流動性リスクを増幅させる可能性があることを繰り返し強調してきました。（fsb.org）

以下に、日常的なスポットBTC売却をデフォルトの回答としない形で、インクリメンタルな米ドル流動性を生み出すことができる2つの利回り生成の方向性を示します。これは、慎重に実行された場合です。

1) 保守的なBTCレンディング（小規模、分離された担保、厳格なカウンターパーティー）

規律あるレンディングプログラムは、以下のようなものになる可能性があります：

• 総BTC保有量の小規模な割合（リスク予算化）
• 明確な内部統制を持つ分離されたコイン（「全額財務への再担保」ではない）
• 過剰担保構造、短期、頻繁な証拠金請求
• 所有権、破産隔離、再担保制限に関する強力な法的条件

これは、運用上の負担が少なくなく、リスクが誤って評価されれば「利回り」がカウンターパーティリスクに急速に変わる可能性があることは歴史が示しています。だからこそ、どのようなアプローチも、伝統的な譲渡性債務証券の引受デスクと同じ厳密さで評価されるべきであり、マーケティング商品としてではなく、です。

2) ボラティリティを収益化するオプション戦略（方向性を変えることなく）

ビットコインのインプライド・ボラティリティは、歴史的に多くの伝統的資産と比較して高いため、厳格な管理下であれば、オプション構造を通じてプレミアムを獲得することが可能です。規制された市場では、BTCオプションは現物BTCの移動を必要とせずに、キャッシュ決済ベンチマークに参照することができます（参照：CME FAQ on options on Bitcoin futures）。（cmegroup.com）

「企業財務に優しい」（概念的に）2つの原則は次のとおりです：

• 最悪のシナリオを定義する（例：ネイキッド・ショート・オプションではなく、カラー）
• 証拠金スパイラルのためにクラッシュ時にBTCを売却せざるを得なくなる戦略を回避する

オプションは複雑な金融商品であり、すべての人に適しているわけではありません。どのような実装も、業界標準のリスク開示から始めるべきです（参照：OCC—Characteristics and Risks of Standardized Options）。（theocc.com）

ビットコイン保有者が学ぶべきこと：「利回り」は決して無料ではない—カストディと管理体制が、ストレス下で誰が生き残るかを決定する

このエピソードを見守る日常的なBTC保有者にとって、重要な教訓は馴染み深いものです。ある資産が利回りのための担保となった場合、カストディ、再担保ポリシー、および運用上のセキュリティは、価格の方向性と同じくらい重要になります。

米国の規制当局および投資家教育機関は、コミンクリング、資産の使用、セキュリティ慣行に関する問題を含め、自己カストディと第三者カストディとのトレードオフをますます強調しています（参照：FINRA overview on crypto assets and wallets）。（finra.org）

OneKeyが（個人向けに）フィットする場所：長期保有BTCを維持しながらカウンターパーティリスクを低減

Strategy社の状況が何を示すにしても、それはBTCエクスポージャーは簡単だが、回復力のあるBTCカストディは難しい部分である、ということです。特に市場がストレス下にあり、流動性が政治的になる場面では。

長期的な自己カストディを好むユーザーにとって、OneKeyのようなハードウェアウォレットは、秘密鍵をオフラインに保ち、第三者への依存を減らすのに役立ちます。実際には、これにより、BTCに対する主権的な管理を維持しながら、後でレンディングやオプション関連のワークフローに展開するかどうかを、自身の条件で決定できるようになります。

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本記事は情報提供のみを目的としており、投資、法律、会計に関するアドバイスを構成するものではありません。