분석: 윈터뮤트가 거래 우선권 확보에 연간 1,000만 달러를 쏟아붓는 경쟁과 누적 수익의 연관성은 제한적이다

암호화폐 시장조성자에게는 불과 몇 밀리초도 큰 가치가 있을 수 있다. 하지만 속도 우위를 확보하기 위해 비용을 지불한다는 사실만으로 모든 수익을 설명할 수는 없다.

11월 15일, 블록체인 분석가 사이키(Psyche)는 윈터뮤트가 직전 30일 동안 하이퍼리퀴드의 고십 우선순위(Gossip Priority) 경매에 약 82만4,000달러를 지출했다고 밝혔다. 같은 속도로 지출이 이어진다면 연간 비용은 약 1,000만 달러에 달한다. 다만 이는 예측이 아니라 단순 환산치다. 실제로 윈터뮤트의 입찰 행태는 이미 달라졌다.

더 중요한 것은 우선 접근권의 비용과 그 접근권으로 벌어들였다고 볼 수 있는 수익을 구분하는 일이다. 이번 분석에 따르면, 제3자 라벨을 통해 윈터뮤트 소유로 식별된 지갑들은 2024년 이후 약 2억2,970만 달러의 누적 계정 수익을 기록했다. 이 가운데 대부분은 경매 제도가 도입되기 전에 발생했으며, 도입 이후의 수익 역시 우선 접근권만의 효과로 돌릴 수는 없다.

하이퍼리퀴드의 우선순위 경매가 제공하는 것

하이퍼리퀴드는 무기한 선물 등을 온체인에서 거래할 수 있는 플랫폼이다. 프로토콜과 거래 인프라에 관한 내용은 하이퍼리퀴드의 공식 문서에 설명돼 있다.

사이키의 분석에 따르면 고십 우선순위 메커니즘은 2026년 4월 도입됐으며, 3분마다 3개의 우선순위 슬롯을 놓고 경매를 진행한다. 가장 높은 순위의 슬롯을 확보한 참여자는 아직 체결되지 않은 거래 정보를 우선 접근권이 없는 참여자보다 약 60밀리초 먼저 받아볼 수 있다.

시장조성자는 이 짧은 시간 동안 유입되는 주문이 체결되기 전에 기존 호가를 취소하거나 가격을 조정할 기회를 얻을 수 있다. 이는 정보 접근의 우선권일 뿐, 이를 확보한 주체가 반드시 수익을 내거나 자신의 거래가 먼저 체결된다는 보장은 아니다.

이 구조는 전통 금융시장의 라스트 룩(last look) 관행과 유사한 측면이 있다. 유동성 공급자가 들어오는 주문을 확인한 뒤 기존 호가를 다시 검토할 기회를 얻는다는 점에서다. 이러한 비교는 경제적 유인을 이해하는 데 도움이 되지만, 양쪽의 작동 방식과 시장 구조가 반드시 동일한 것은 아니다.

2억2,970만 달러라는 수치에 맥락이 필요한 이유

눈에 띄는 지출 규모만 보면 우선 접근권이 윈터뮤트의 과거 수익을 설명하는 핵심 요인처럼 보일 수 있다. 그러나 시간 순서를 살펴보면 결론은 훨씬 제한적이다.

이 수치는 분석가가 제3자 라벨을 바탕으로 식별한 지갑을 기준으로 하며 반올림한 값이다. 따라서 윈터뮤트의 사업 실적을 감사해 항목별로 정리한 자료로 해석해서는 안 된다.

메커니즘 도입 전의 수익을 보면 누적 수익 대부분이 해당 제도가 존재하기 전에 발생했다는 사실을 알 수 있다. 도입 이후의 수익 또한 우선 접근권으로 벌어들인 금액을 명확히 보여주는 지표가 아니다. 라벨이 붙은 계정들은 헤지 목적으로 상당한 규모의 무기한 선물 포지션도 보유하고 있기 때문에, 해당 계정의 손익에는 시장조성뿐 아니라 방향성 노출과 재고 관리의 영향도 반영될 수 있다.

마찬가지로 도입 후 수익 2,560만 달러와 경매 지출액 358만 달러를 단순 비교한다고 해서 신뢰할 만한 투자수익률을 계산할 수 있는 것도 아니다. 우선 접근권이 없었다면 해당 계정이 얼마를 벌었을지 알 수 없으며, 다른 거래 비용과 포지션의 영향도 분리해낼 수 없기 때문이다.

합리적으로 내릴 수 있는 결론은 빠른 정보 접근이 시장조성의 수익성을 일정 부분 개선할 수 있다는 정도다. 전체 계정 수치만으로 그 기여도를 정확히 산출할 수는 없다.

입찰은 일부 업체에 집중돼 있으며, 규모도 일정하지 않다

분석에 따르면 우선 접근권은 소수의 전문 업체가 사실상 장악하고 있다. 윈터뮤트와 셀리니 캐피털, 그리고 이름이 공개되지 않은 시장조성자 한 곳이 전체 경매 지출액의 약 99%를 차지한 것으로 전해졌다.

윈터뮤트는 주로 슬롯 0 확보에 집중했으며, 10월에는 관련 경매 회차의 약 74.7%에서 낙찰받았다. 하지만 이후 입찰 행태가 달라졌다. 11월 11일부터 일일 지출액이 약 3만 달러에서 1만 달러 수준으로 감소했으며, 입찰은 미국 주식시장 개장 이후 몇 시간에 집중된 것으로 알려졌다.

이러한 변화는 연간 환산치를 해석할 때 중요하다. 최근 30일간의 지출액을 1년 기준으로 환산하면 전체 규모를 가늠하는 데는 유용하지만, 윈터뮤트가 향후 12개월 동안 실제로 1,000만 달러를 지출한다는 뜻은 아니다. 경매 가격과 입찰 빈도, 우선 접근권에 대한 평가 가치는 모두 달라질 수 있다.

입찰 규모가 줄어든 이유는 이 수치만으로 확인할 수 없다. 전략이나 시장 상황의 변화가 원인일 수 있지만, 관찰된 지출 패턴만으로는 정확한 이유를 특정할 수 없다.

트레이더에게 어떤 의미인가

이 경매 제도는 탈중앙화 거래소 이용자에게 중요한 질문을 던진다. 누가 거래 정보를 먼저 볼 수 있으며, 이러한 차이가 주문 체결에 어떤 영향을 미치는가?

대규모 시장가 주문을 제출할 경우, 주문 정보를 먼저 확인한 시장조성자는 기존 호가를 조정하거나 철회할 시간을 확보할 수 있다. 이에 따라 실제 체결 가격이 트레이더가 주문을 넣을 당시 예상했던 가격과 달라질 수 있다. 다만 이 메커니즘 때문에 모든 대규모 주문이 반드시 불리한 가격에 체결된다는 의미는 아니다. 실제 체결 결과는 유동성과 변동성, 주문 규모, 다른 시장 참여자의 움직임 등에도 좌우된다.

소규모 시장조성자에게는 경쟁의 공정성이 문제가 될 수 있다. 우선 접근권에 비용을 지불할 의사가 없거나 그럴 여력이 없는 업체는 새로 유입되는 주문에 대응할 시간이 상대적으로 짧아져 호가 제시 경쟁에서 불리해질 수 있다.

체결 조건을 우려하는 트레이더라면 이용 가능한 유동성을 확인하고, 적절한 경우 지정가 주문을 고려하며, 특히 대규모 거래에서는 화면에 표시된 호가가 그대로 유지될 것이라고 단정하지 않는 것이 좋다. 지정가 주문은 체결 가격을 통제할 수 있다는 장점이 있지만, 일부만 체결되거나 아예 체결되지 않을 위험도 있다.

마지막으로, 이번 지갑 귀속 분석은 윈터뮤트가 공식 공개한 자료가 아니라 제3자 라벨에 의존하고 있다. 따라서 지출액과 수익 수치는 윈터뮤트의 전체 거래 활동을 검증한 자료가 아니라 분석을 통해 산출한 추정치로 보는 것이 적절하다.