四百年市场历史共识：做空不是敌人——它是下一轮牛市的催化剂
四百年市场历史共识：做空不是敌人——它是下一轮牛市的催化剂
加密货币市场热衷于各种故事：“下一个重磅叙事”、“下一个公链”、“下一个元宇宙”。但如果我们放眼过去四百年左右的金融市场演变史，会发现牛市很少 solely 由故事点燃。它们是由机制升级——新的交易、对冲、风险定价和流动性循环方式——所点燃的。
在加密领域，每一次主要的扩张阶段都遵循着相同的蓝图：
- 出现一种新机制
- 它扩展了参与者的能力（融资、交易、对冲、杠杆、套利）
- 竞争加剧
- 流动性循环形成
- 随着资本的流动性增强和市场的表现力提升，价格趋于上涨
因此，最实用但令人不快的真相是：
做空并非扼杀牛市的“熊市武器”。恰当实施的做空机制，是一种往往能够促成下一轮牛市的市场基础——尤其对山寨币而言。
本文将阐述原因，2025-2026 年市场结构将发生哪些变化，以及如果你关心下一轮山寨币周期，应该关注哪些信号。
1) 牛市并非被叙事点燃——而是被新的市场“管道”点燃
人们常常倾向于用头条新闻来解释市场周期：
- ICO “发现”了代币融资
- DeFi “发现”了收益
- NFT “发现”了文化
- Meme 币“发现”了注意力
但实际上，这些都是更根本事物（新的交易或融资机制）的分发故事。
快速回顾一下加密市场的结构演变：
- ICO 时代： 实现了无需许可的一级发行（一种新的融资通道）
- 永续合约： 实现了全天候的杠杆和方向性表达
- AMM（自动做市商）： 在没有订单簿的情况下实现了链上流动性提供
- DeFi 借贷： 实现了可组合的抵押品和信贷市场
- NFT 市场： 实现了新的所有权转移和价格发现形式
这些都不是简单的叙事。它们是机制的升级，扩展了参与者的策略集合。
那么现在的问题是：为了实现广泛而可持续的山寨币扩张，还缺少什么样的机制升级？
一个有力的候选是：可信、流动、且广泛可及的做空机制。
2) 金融界最古老的教训：禁止做空，并非消除风险——而是将其隐藏
自从最早的股票市场出现以来，做空一直备受争议。
在早期阿姆斯特丹的股票交易中，当局甚至试图限制“卖空”行为。一个著名的早期例子是 1610 年发布的禁止对荷兰东印度公司股票进行裸卖空的公告，这通常被认为是首次正式遏制由做空驱动的投机行为的尝试（参见历史总结 “股票交易的首次规则”）。
但历史不断重复着一个模式：
- 当市场限制做空时，价格发现能力会减弱
- 脆弱的反弹更容易被制造出来
- 向下风险并不会消失——它会稍后以跳空、级联式下跌和信任危机的形式再次出现
现代监管机构并不认为做空本身是非法的；它们关注的是市场诚信规则（如融券标的、强制平仓、熔断机制）。例如，美国证券交易委员会（SEC）关于卖空监管的概述强调了旨在减少滥用行为但允许合法卖空活动的控制措施（参见 关于 Regulation SHO 的要点）。
这种细微差别对加密领域很重要：目标不是“更多的杠杆”。目标是更完整的市场。
3) 为什么做空往往支撑牛市（是的，真的）
做空通过三种实际方式为更健康（通常也更牛市）的市场做出贡献。
A) 更好的价格发现建立信心
一个参与者可以表达正面和负面观点的市场，往往能更快地趋向更公允的价格。学术研究早已指出，做空者可以促进价格发现，尤其是在极端事件周围（参见 Review of Financial Studies，“做空与价格发现过程”）。
用加密货币的术语来说：当一个代币明显被高估时，一个运作良好的做空市场有助于更早地修正它——降低因灾难性崩溃而导致整个行业风险偏好归零的可能性。
B) 对冲将“单向赌徒”转变为“双向资本”
机构和成熟的交易者在能够对冲时会扩大规模。
没有做空，许多参与者被迫选择：
- 只做多现货敞口
- 或者完全不参与
有了做空，他们就可以运行增加市场总流动性的策略，例如：
- 基差交易（现货 vs 永续合约）
- 带Delta对冲的市场做市
- 相关资产间的相对价值交易
- 投资组合对冲，从而使他们能够持有更长久期的头寸
这就是“更多做空”如何与“更多多头敞口”矛盾地并存——因为对冲使得更大的多头敞口可以承受。
C) 空头挤压是流动性引擎（当市场足够深厚时）
空头挤压不是牛市的基础，但它们可以是助推器。真正的牛市趋势往往会迫使反复的空头回补，这在上升趋势中增加了机械性的买入压力。
关键在于深度和风险控制：只有当市场足够流动，挤压不会破坏交易场所时，挤压才是看涨的燃料。
4) 加密货币的结构性问题：山寨币仍然是“默认的只做多”
比特币和以太坊拥有相对成熟的衍生品。许多山寨币则不然。
即使存在永续期货，通常也存在不匹配：
- 订单簿稀薄
- 跨交易所和链的流动性碎片化
- 不稳定的借贷利率
- 通过借贷市场做空现货的能力有限
- 可能放大波动的清算机制
结果是市场在上涨时看起来流动性很好，但在压力下会变得脆弱。
这正是为什么下一个山寨币牛市不太可能由一个新的模因币单独引爆。它将由一个新的市场结构层引爆，该层使得双向风险转移变得廉价、透明且可组合。
5) 2025-2026年的变化：链上永续合约正在成为核心基础设施
近期最重要的转变之一是链上衍生品不再是小众市场。
CoinGecko的研究强调了永续合约的快速增长以及DEX在现货和衍生品交易活动中日益增长的作用（请参阅CEX & DEX Trading Activity Report 2026 和 2025 Annual Crypto Report）。
这对做空有什么意义：
- 永续合约是做空敞口最简单的入口（卖出永续合约）
- 随着链上永续合约的深化，做空变得：
- 更易于获取
- 更具可组合性（抵押品 + 借贷 + 交易）
- 更透明（头寸和清算可以在链上监控）
这是发展方向：一个更完整、更具表现力的链上市场。
6) “缺失的拼图”理论：做空权解锁下一轮山寨币扩张
将做空视为市场授予参与者的权利：以价格转移风险给他人的权利。
当这种权利变得廉价且广泛可用时，可能形成三个看涨循环：
循环 1：对冲 → 更大的风险预算 → 更多现货需求
如果基金能够有效地对冲山寨币敞口，它们就可以证明持有更多山寨币现货（或更长久期头寸）是合理的，而无需承担生存风险。
循环 2：做市 → 更紧的价差 → 更多有机参与
做空使专业的流动性提供者能够对冲库存风险。更好的做市改善了执行效率，吸引了更多参与者，进一步深化了流动性。
循环 3：信贷市场 → 抵押品速度 → 资本效率
山寨币牛市不仅仅是“买入”。它们是关于抵押品的博弈。
无需许可的借贷和超额抵押借款是将静态持有转化为生产性资本的轨道（请参阅Aave 关于超额抵押借款的介绍）。在此基础上增加强大的做空功能，你就能获得更丰富的策略空间：
- 以核心资产为抵押借入稳定币
- 部署至流动性池 (LP)、永续合约保证金或结构化头寸
- 对冲贝塔风险，同时进行相对价值交易
- 将利润再投入现货市场
这才是牛市成为一种体系，而非转瞬即逝的时刻。
7) ‘监管是逆风’已过时 — 真正的变量是清晰度
在 2025-2026 年，许多用户不太关心监管是否存在，而更关心其是否可预测。
在欧盟，MiCA 的生效日期和国家层面的过渡期已成为市场参与者可以围绕其进行规划的具体时间表，部分司法管辖区的延期甚至会持续到 2026 年年中（可参阅关于MiCA 过渡期的解释）。
监管为何对做空论点至关重要：
- 清晰的规则鼓励更大、风险控制更强的参与者
- 更大的参与者需要对冲工具
- 对冲工具加深流动性
- 更深的流动性降低爆仓风险
- 降低爆仓风险会提高市场分配资本的意愿
这不是“监管推高价格”。这是市场结构日趋成熟，从而降低了摩擦。
8) 关注什么才能迎来下一个山寨币牛市
如果“机制升级开启牛市”是核心论点，那么信号并非仅是社交指标，而是结构性的。
以下是实际可行的指标：
-
永续合约流动性质量
- 深度改善，价差收窄，资金费率机制更健康
- 去中心化衍生品份额上升（可在 CoinGecko 等报告中追踪）
-
替代性抵押物的借贷能力
- 更稳健的抵押物框架
- 更保守的风险参数，能够承受波动
-
清算行为
- 在高波动日较少出现瀑布式清算
- 预言机健壮性和风险控制能力更佳
-
稳定币结算增长
- 稳定币是大多数杠杆和对冲循环的计价单位
- 关注稳定币的使用是仅限于交易，还是具有更广泛的结算效用（机构和支付叙事在此处日益交汇）
9) 不可妥协：做空扩大了机会 — 也扩大了风险
做空的力量很强大，因此值得敬畏。
在加密货币领域，主要的失败模式大家都很熟悉：
- 过度杠杆
- 波动性飙升期间流动性稀薄
- 智能合约风险
- 操作失误（授权、网络钓鱼、密钥泄露）
如果您计划参与更高级的市场结构（永续合约、借贷、对冲策略），最干净的方法是区分角色：
- 长期持有： 离线保存，尽量减少签名频率
- 活跃交易抵押物： 只保留您在热环境（在线环境）中所需的数量
这时，硬件钱包可以成为工具箱中一个有意义的组成部分。OneKey 的设计旨在将私钥离线保存，同时仍允许您在需要时签署链上交易 — — 对于那些希望安全地保存核心资产，同时又能有选择性地参与 DeFi 和链上衍生品的用户来说，这是一个实用的选择。
结论：做空不会扼杀牛市 — 而是让它们成为可能
一个没有做空机制的市场不是“安全市场”。它是一个单边市场 — 而单边市场往往以暴力、破坏信任的逆转告终。
如果 400 年的金融史能教会我们一个持久的教训，那就是：
牛市在一级市场变得更加完善时蓬勃发展。 而一个完善的市场需要能够以低成本、高透明度、大规模地表达看涨信念和看跌怀疑。
对于加密货币，尤其是山寨币，下一次真正的扩张不太可能来自一个新的口号，而更有可能来自链上衍生品、借贷深度和做空基础设施的持续升级。
如果您正为未来做准备，请少关注最响亮的叙事 — — 多关注让资本得以留存的底层基础设施。
