从用户视角重思稳定币：价值、锚定与信任

/2025年10月17日

要点总结

• 稳定币不仅是代币代码，更是储备、兑换和治理的承诺集合。

• 用户需评估代币的发行机制和兑换流程，以确保其价值和锚定的持久性。

• 不同类型的稳定币在透明度、监管合规和风险管理上存在权衡。

• 信任结构包括发行方、储备、技术和政策，用户应全面评估。

• 自我托管可以降低平台风险，增强用户对稳定币的控制能力。

稳定币承诺提供「链上美元」，让你能够以互联网般的速度进行持有和转移。然而，对用户而言，稳定币远不止是一个代币代码和一种价格锚定。它是一系列承诺的集合：储备、兑换、链上行为以及治理。本文将从用户至上的视角，重新审视稳定币——它们如何保持价值、维持锚定以及赢得信任，同时也会提及最新的政策和市场动态。

价值：指的是发行方提供的担保以及你能实际兑换到的资产。如果稳定币发行方持有高质量资产并提供可靠的兑换服务，那么你手中的代币就近乎于一种美元债权。
锚定：是一种价格目标（通常是 1 美元）。维持锚定并不能保证发行方的偿付能力，它更多地反映了市场信心和套利空间。在市场压力之下，锚定可能会失守，甚至停止兑换——即使价格随后有所回升。

用户的任务在于评估代币的发行机制、兑换流程以及链上行为，是否能同时支持其价值和持久的锚定。

良好的锚定依赖于顺畅的一级市场铸造/赎回流程、透明的储备以及可预测的链上行为。

法币抵押（托管型）：由现金和短期国库券支持，可通过发行方进行兑换。代表性的有 USDC 和 USDT。用户应仔细审查其审计报告的频率、储备资产的质量以及服务条款。可参考发行方的透明度页面，如 Circle 的审计中心 (Circle Transparency) 和 Tether 的月度报告 (Tether Transparency)。
链上抵押型：如 DAI，其背后是以链上资产为抵押，并通过金库和现实世界资产（RWA）整合获得现实世界支持。需要了解抵押品构成、治理机制以及像 Dai 储蓄率 (MakerDAO docs: DSR) 这样的稳定机制。
算法或 Delta-Neutral 型：如合成美元或对冲永续合约策略，旨在通过市场头寸来维持价值稳定。这类设计可能较为复杂且在压力下易碎；需要评估清算风险、交易所依赖以及保证金要求 (Ethena documentation)。

每种模式在兑换路径、透明度、监管合规以及极端风险方面都存在权衡。

用户应评估以下方面：

储备与披露：审计或鉴证的频率和质量、托管方多样性、资产期限以及压力测试情况。可参考 Circle Transparency 和 Tether Transparency。
监管立场：在欧盟，加密资产市场法规（MiCA）为电子货币代币（EMTs）和资产参考代币（ARTs）设定了具体规则，欧洲银行管理局（EBA）提供监管指导 (MiCA on EUR-Lex; EBA MiCA page)。全球层面，金融稳定理事会（FSB）已发布关于全球稳定币设计和监管的高级别建议 (FSB recommendations)。在美国，美联储的新活动监管计划（Novel Activities Supervision Program）概述了银行在美元代币和相关技术方面的预期 (Federal Reserve Novel Activities Program)。
技术控制：黑名单或冻结功能、跨链桥依赖性、预言机设计以及跨链发行风险。中心化兑换与链上控制可以并存；用户应了解冻结或制裁控制可能对其产生的影响。
治理与事件历史：关注脱锚事件以及发行方的沟通。例如，USDC 在 2023 年因 SVB 事件脱钩及其后 Circle 的公开更新，提供了一个关于链下银行风险如何传导至链上的案例研究 (Circle’s update on SVB and USDC)。

欧盟的 MiCA 法规关于稳定币的框架现已生效，对储备、额度、披露和监管等方面提出了更高要求 (MiCA on EUR-Lex; EBA MiCA page)。
FSB 的建议指导着全球稳定币的跨境协调和监管，重点关注兑换、治理和风险管理 (FSB recommendations)。
美国继续采取「指导式监管」，审慎监管机构正就银行如何处理美元代币和托管安排发出信号。用户应预期与银行整合的稳定币业务将更加严格 (Federal Reserve Novel Activities Program)。
主流金融科技公司持续发行稳定币，例如 PayPal USD，用于消费者支付，这提醒我们不同发行方和司法管辖区的兑换和合规要求各不相同 (Introducing PayPal USD)。
市场数据显示，稳定币在加密货币活动和跨境价值转移中的作用日益增强，其网络集中度和在 DeFi 及支付领域的应用场景也在不断演变 (Chainalysis insights on stablecoins)。

这些变化对用户至上而言至关重要：它们会影响哪些代币可以在特定区域运行、兑换流程如何进行以及用户将看到哪些披露信息。

明确你的需求：
- 支付和薪资：优先选择法币抵押型稳定币，要求有强大的兑换能力和监管合规性，并支持你的支付渠道。
- 交易和流动性：选择在目标链上拥有广泛交易所和 DeFi 流动性的、被广泛接受的代币。
- 储蓄和收益：警惕稳定币中的「免费午餐」。收益通常来源于抵押品组合或单独的、有风险的策略。仔细阅读披露信息。
评估发行方：
- 审计的频率和审计机构的信誉。
- 储备构成（现金、短期国库券或其他资产的比例）。
- 兑换条款、费用和最低额度。
- 制裁和黑名单政策。
评估链上行为：
- 代币是在链上原生发行还是通过跨链桥发行。
- 控制机制：暂停、冻结、黑名单；这些机制如何被管理。
- 预言机依赖性、抵押品阈值（如适用）。
- 过往脱锚数据及发行方的应对情况。
考虑司法管辖区与监管：
- 与你所在地区相关的合规性（欧盟 MiCA 的 EMTs/ARTs；美国监管指导）。
- 对企业使用和会计处理的影响。
测试兑换和操作流程：
- 通过一级市场铸造/赎回或交易所到法币的路径，转移少量资金。
- 观察结算时间以及是否存在任何摩擦或限制。
审慎分散投资：
- 避免过度集中于单一发行方或单一区块链。
- 根据使用场景的持续时间来匹配持有量；尽量减少「热钱包」中的余额。